Überblick

Seit ihrem Ausbruch Anfang 2020 hat die Coronavirus-Pandemie (Covid-19) dramatische Auswirkungen auf die wirtschaftliche Aktivität in aller Welt, und die Wirtschaft des Eurogebiets bildet dabei keine Ausnahme. Das reale BIP im Euroraum verzeichnete im ersten Quartal 2020 mit −3,8 % seinen bis dato stärksten Rückgang. Dies war vor allem auf die strikten Lockdown-Maßnahmen zurückzuführen, die die meisten Euro-Länder ungefähr Mitte März ergriffen hatten. Auch wenn die Mehrzahl der Länder mit einer Lockerung dieser Maßnahmen begonnen hat, wird für das zweite Quartal ein weiterer Rückgang des BIP um 13 % erwartet. In Bezug auf die Zeit danach herrscht beispiellose Unsicherheit.

Das Basisszenario beruht auf einer Reihe von grundlegenden Annahmen zum weiteren Verlauf der Pandemie, zu den notwendigen Eindämmungsmaßnahmen sowie zum Verhalten von privaten Haushalten und Unternehmen. Konkret geht dieses Szenario davon aus, dass die Eindämmung des Virus nur teilweise gelingt und es in den kommenden Quartalen zu einem gewissen Wiederaufflammen von Infektionen kommt. Daher ist es erforderlich, die Eindämmungsmaßnahmen beizubehalten, bis eine medizinische Lösung zur Verfügung steht, was den Annahmen zufolge Mitte 2021 der Fall sein wird. Die genannten Eindämmungsmaßnahmen dürften Angebot und Nachfrage belasten. Es wird erwartet, dass eine erhöhte Unsicherheit und eine Verschlechterung der Arbeitsmarktbedingungen die privaten Haushalte und Unternehmen dazu veranlassen werden, ihre Ausgaben weiter zu kürzen. Die erhebliche Unterstützung durch Geld-, Fiskal- und Arbeitsmarktpolitik dürfte zur Einkommenssicherung und zur Begrenzung der wirtschaftlichen Schäden der Gesundheitskrise beitragen. Es wird auch davon ausgegangen, dass sich diese Unterstützungsmaßnahmen bei der Verhinderung negativer Verstärkungseffekte über Finanzkanäle bewähren. Von diesen Annahmen ausgehend wird das reale BIP im Euroraum den Projektionen zufolge 2020 um 8,7 % sinken. 2021 und 2022 dürfte es dann wieder um 5,2 % bzw. 3,3 % ansteigen. Somit läge das reale BIP zum Ende des Projektionshorizonts rund 4 % unter dem im Rahmen der von EZB-Experten erstellten Projektionen vom März 2020 erwarteten Niveau.

Der kürzlich verzeichnete Einbruch der Ölpreise impliziert für die kommenden Quartale einen deutlichen Rückgang der HVPI-Inflation auf Werte um null. Basiseffekte in der Energiekomponente würden dann Anfang 2021 automatisch zu einer Erholung führen. Auch die HVPI-Inflation ohne Energie und Nahrungsmittel dürfte auf kurze Sicht sinken, wenn auch weniger stark als die Gesamtinflation. Angesichts der anhaltend schwachen Nachfrage wird erwartet, dass disinflationäre Effekte bei den Preisen für Waren und Dienstleistungen breit angelegt sein werden. Diese Effekte dürften jedoch zum Teil durch Kosten- und Preisdruck im Zusammenhang mit angebotsseitigen Störungen und Engpässen ausgeglichen werden. Mittelfristig dürfte die Teuerung zunehmen, da mit einer Nachfrageerholung und einem Anziehen der Ölpreise gerechnet wird. Insgesamt wird im Basisszenario ein Rückgang der HVPI-Inflation von 1,2 % im Jahr 2019 auf 0,3 % im Jahr 2020 und ein Anstieg auf 0,8 % bzw. 1,3 % in den Jahren 2021 und 2022 prognostiziert.^[1]

Angesichts der beispiellosen Unsicherheit, die in Bezug auf den Verlauf der Pandemie, ihre Auswirkungen auf das Verhalten der Wirtschaftsakteure, die mit der Pandemie verbundenen Eindämmungsmaßnahmen und den Erfolg der von politischer Seite ergriffenen sonstigen Maßnahmen herrscht, wurden zwei alternative Szenarien ausgearbeitet. Im milden Szenario wird von einem zeitlich befristeten Schock mit einer schnellen und erfolgreichen Eindämmung des Virus ausgegangen, was eine rasche Lockerung der Beschränkungen ermöglicht. In diesem Szenario würde das reale BIP 2020 um 5,9 % sinken und sich dann 2021 kräftig erholen. Zum Ende des Projektionszeitraums würde das reale BIP beinahe das in den Projektionen der EZB-Experten vom März 2020 vorhergesagte Niveau erreichen. Die Inflation läge im Jahr 2022 in diesem Szenario bei 1,7 %. Ein schweres Szenario mit einem heftigen Wiederaufflammen von Infektionen bedeutet hingegen strengere Eindämmungsmaßnahmen mit erheblichen Beeinträchtigungen für die Wirtschaft. In diesem Szenario sinkt das reale BIP im Jahr 2020 um 12,6 % und liegt zum Ende des Projektionszeitraums rund 9½ % unter dem Niveau, das in den Projektionen vom März 2020 vorhergesagt wurde. Die Inflationsrate läge im Jahr 2022 bei lediglich 0,9 %.

1 Wesentliche Annahmen und politische Maßnahmen, die den Projektionen zugrunde liegen

Das Basisszenario beruht auf einer Reihe von kritischen Annahmen zum Verlauf der Pandemie. Da die strikten Lockdowns in den Euro-Ländern schrittweise gelockert werden, geht das Basisszenario davon aus, dass die Eindämmung des Virus lediglich teilweise gelingt, sodass es in den nächsten Quartalen zu einem gewissen Wiederaufflammen von Infektionen kommen wird, was die Beibehaltung von Eindämmungsmaßnahmen erforderlich macht. Es wird jedoch erwartet, dass Letztere dank Lern- und Verhaltenseffekten bei Behörden und Wirtschaftsakteuren mit geringeren ökonomischen Kosten verbunden sein werden als die ersten strikten Lockdowns. Es wird davon ausgegangen, dass sich die Wirtschaft während des Übergangszeitraums nach dem Lockdown allmählich, in Phasen, erholen wird. Der Hauptschwerpunkt dürfte dabei auf dem verarbeitenden Gewerbe und bestimmten Dienstleistungssektoren liegen, während andere Dienstleistungen wie etwa die Künste, die Unterhaltungsbranche, das Gastgewerbe sowie Freizeitdienstleistungen weiterhin partiellen Einschränkungen unterlägen. Der Übergangszeitraum endet, sobald eine medizinische Lösung gefunden wurde, was den Annahmen zufolge Mitte 2021 der Fall sein wird.

Ähnliche Annahmen zum Verlauf der Pandemie liegen den internationalen Projektionen zugrunde, die auf einen Einbruch der Auslandsnachfrage nach Produkten des Eurogebiets im Jahr 2020 hindeuten. Das weltweite reale BIP (ohne Euroraum) wird den Projektionen zufolge 2020 um 4 % zurückgehen. 2021 und 2022 dürfte es um 6 % bzw. 3,9 % ansteigen. Der Welthandel wird stärker beeinträchtigt als das weltweite BIP, da die diesbezüglichen Auswirkungen durch Störungen im Bereich Logistik und Grenzschließungen gesteigert werden. Darüber hinaus reagieren Handelsentwicklungen in konjunkturellen Abschwungphasen tendenziell stärker auf die Wirtschaftstätigkeit. Infolgedessen wird die Auslandsnachfrage nach Produkten des Eurogebiets den Projektionen zufolge 2020 um 15,1 % sinken. Für 2021 und 2022 wird ein Wachstum von7,8 % bzw. 4,2 % erwartet.

Umfangreiche geld-, fiskal- und arbeitsmarktpolitische Maßnahmen werden dazu beitragen, die Einkommen zu stützen und Arbeitsplatzverluste sowie Insolvenzen zu reduzieren. Sie werden zudem dafür sorgen, negative Rückkopplungsschleifen zwischen der Realwirtschaft und dem Finanzsektor einzudämmen. Neben den von der EZB seit März 2020 ergriffenen geldpolitischen Maßnahmen umfasst das Basisszenario auch diskretionäre finanzpolitische Maßnahmen in Höhe von 3,5 % des BIP im Jahr 2020. Zu diesen Maßnahmen zählen umfangreiche Kurzarbeitsregelungen und Lohnsubventionen. Diese dürften die Auswirkungen des Konjunktureinbruchs auf Beschäftigung und Arbeitseinkommen abfedern. Unternehmen erhalten beträchtliche Subventionen und Kapitaltransfers. Bei nahezu allen derzeit implementierten finanzpolitischen Notfall-Maßnahmen wird indes davon ausgegangen, dass sie zeitlich befristet sind und Ende 2020 auslaufen, was die anschließende Erholung bremsen dürfte.^[2] Zusätzlich wird erwartet, dass Kredite und Garantien oder Kapitalspritzen, die ganz oder teilweise von Staaten zur Verfügung gestellt werden und einen Gesamtumfang von annähernd 20 % des BIP haben, zur Minderung von Liquiditätsengpässen beitragen. Wichtig dabei ist: Sowohl die geldpolitischen Maßnahmen als auch die staatlichen Kredit- und Kapitalinstrumente wirken als Sicherungsmechanismen und reduzieren das Extremrisiko negativer Rückkopplungsschleifen zwischen der Realwirtschaft und dem Finanzsektor.

2 Realwirtschaft

Im ersten Quartal 2020 verzeichnete das reale BIP einen beispiellosen Rückgang. Der Vorausschätzung von Eurostat zufolge sank das reale BIP nach einer beinahe siebenjährigen Aufschwungsphase im ersten Quartal 2020 um 3,8 %. Fast alle Länder des Euroraums verzeichneten in diesem Quartal negative Wachstumsraten. Unter den größeren Euro-Ländern gilt dies insbesondere für Frankreich, Italien und Spanien.^[3] Der Konjunktureinbruch im ersten Quartal ist der stärkste, der im Euroraum jemals verzeichnet wurde. Die verfügbaren Daten deuten darauf hin, dass der Einzelhandel, der Transportsektor sowie die Bereiche Kunst, Unterhaltung und Freizeitdienstleistungen am stärksten in Mitleidenschaft gezogen wurden, auch wenn sich das Ausmaß von Land zu Land unterscheidet.

Zukunftsgerichtete Indikatoren lassen auf einen noch steileren Konjunkturrückgang im zweiten Quartal 2020 schließen. Die Ergebnisse von Umfragen der Europäischen Kommission sowie die Einkaufsmanagerindizes nähern sich historischen Tiefständen oder liegen in vielen Fällen sogar darunter. Der Einkaufsmanagerindex (EMI) für die Produktion im verarbeitenden Gewerbe brach im April auf 13,6 ein. Dies weist, trotz einer Erholung auf 31,9 im Mai, auf einen erheblich stärkeren Rückgang des realen BIP hin als in der Finanzkrise von 2008-2009. Hochfrequente Indikatoren wie Stromverbrauch und GPS-gestützte Mobilitätsindikatoren deuten darauf hin, dass die meisten Euro-Länder im April einen drastischen Konjunkturrückgang erlebt haben. Im Zuge der allmählichen Lockerung der strikten Lockdowns in den Euro-Ländern hat diesbezüglich zwar vor Kurzem eine Erholung eingesetzt, jedoch deuten diese Indikatoren nach wie vor auf einen kräftigen Rückgang des realen BIP im zweiten Quartal hin. Insgesamt wird im zweiten Quartal ein Rückgang der Wirtschaftstätigkeit um 13 % erwartet.

Trotz anhaltender Eindämmungsmaßnahmen dürfte in der zweiten Jahreshälfte 2020 eine Konjunkturerholung einsetzen. Es wird davon ausgegangen, dass die nationalen Behörden die Eindämmungsmaßnahmen lockern und effizienter gestalten und Unternehmen sektorübergreifend die Wiederaufnahme der Produktion ermöglichen. Daher wird für das dritte Quartal eine Belebung des realen BIP um 8,3 % projiziert, wobei eine Erholung der Auslandsnachfrage, eine unterstützende Politik und ein gewisser Nachfragestau die Aktivität in der Folge weiterhin ankurbeln. Dennoch werden einige noch bestehende Eindämmungsmaßnahmen und ein nur allmähliches Nachlassen der hohen Unsicherheit die Wirtschaftstätigkeit weiter einschränken, bis eine medizinische Lösung zur Verfügung steht. Es wird angenommen, dass dies Mitte 2021 der Fall sein wird. Infolgedessen wird sich das reale BIP nur langsam wieder dem Vorkrisenniveau annähern. Zum Ende des Projektionszeitraums würde das reale BIP also rund 4 % unter dem Wert liegen, der in den von Experten der EZB erstellten Projektionen vom März 2020 erwartet wurde.

Betrachtet man die Komponenten des BIP eingehender, so dürften die privaten Konsumausgaben 2020 um 7,8 % zurückgehen und sich bis 2022 allmählich erholen. Schätzungen zufolge sind die privaten Konsumausgaben in der ersten Jahreshälfte 2020 stark gesunken. Auf sektoraler Ebene sind die Verkäufe von Kraftfahrzeugen sowie die Ausgaben für Urlaubsreisen und Restaurantbesuche am stärksten betroffen. Während die Verringerung des real verfügbaren Einkommens teilweise durch öffentliche Transfers abgefedert wurde, resultiert der Konsumrückgang aus einer Kombination von unfreiwilligem Sparen (Haushalte mit unverändertem Einkommen konnten keine nicht existenziellen Waren und Dienstleistungen kaufen) und Vorsichtssparen im Zusammenhang mit einem starken Rückgang des Verbrauchervertrauens und einem beispiellosen Anstieg der Unsicherheit über die wirtschaftlichen Aussichten. Da die Länder die Lockdown-Maßnahmen allmählich lockern, dürfte sich der private Konsum ab der zweiten Jahreshälfte 2020 erholen, das Vorkrisenniveau aber erst im Laufe des Jahres 2022 übersteigen. Diese Erholung wird durch ein erwartetes allmähliches Nachlassen der Unsicherheit sowie durch den Abbau einer aufgestauten Nachfrage unterstützt. Gleichzeitig werden eine erhöhte Arbeitslosigkeit und ein Abbau der Nettotransferleistungen die Erholung bremsen.

Für 2020 wird ein drastischer und abrupter Rückgang der Wohnungsbauinvestitionen erwartet. Das Angebot an Wohnimmobilien dürfte 2020 durch den Covid-19-Schock stark beeinträchtigt werden. Die negativen Auswirkungen des niedrigeren verfügbaren Einkommens, des geringeren Verbrauchervertrauens und der höheren Arbeitslosigkeit auf die Nachfrage nach Wohnimmobilien dürften zu anhaltend gedämpften Wohnungsbauinvestitionen führen. Es wird erwartet, dass sie zum Ende des Projektionszeitraums deutlich unter ihrem Vorkrisenniveau liegen werden.

Die Unternehmensinvestitionen dürften im Jahr 2020 einbrechen und erheblich stärker zurückgehen als das BIP. Sie werden sich wohl nur allmählich erholen und bis 2022 deutlich unter dem Vorkrisenniveau bleiben. Schätzungen zufolge sind die Unternehmensinvestitionen in der ersten Jahreshälfte 2020 aufgrund der Lockdowns, der schwindenden globalen und inländischen Nachfrage und der sprunghaft steigenden Unsicherheit eingebrochen. In der zweiten Jahreshälfte 2020 wird voraussichtlich eine Erholung einsetzen, deren Geschwindigkeit in den einzelnen Ländern je nach Umfang des ursprünglichen Einbruchs sehr unterschiedlich sein dürfte. Angesichts der erhöhten Unsicherheit wird erwartet, dass Unternehmensinvestitionen verschoben werden. Im Euroraum dürften sie zum Ende des Projektionszeitraums deutlich unter dem Vorkrisenniveau liegen. Aufgrund erhöhter Kapazitätsreserven und der Besorgnis über längerfristige Nachfragetrends angesichts einer alternden und schrumpfenden Bevölkerung wird erwartet, dass die Unternehmensinvestitionen gedämpft bleiben. Gleichzeitig dürfte die Bruttoverschuldung von nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften im Jahr 2020 von einem bereits erhöhten Niveau deutlich ansteigen, bevor sie leicht zurückgeht. Der anfängliche Anstieg der Bruttoverschuldung von nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften ist auf den deutlichen Rückgang der Unternehmensgewinne im ersten Halbjahr 2020 und dem daraus resultierenden erhöhten Rückgriff auf Fremdfinanzierungsmittel zur Behebung von Liquiditätsengpässen zurückzuführen. Der beobachtete Anstieg der Schuldenquote von Unternehmen dürfte das Wachstum der Unternehmensinvestitionen im Projektionszeitraum begrenzen, da die Unternehmen die Solidität ihrer Bilanzen wiederherstellen müssen. Nichtsdestotrotz sind die Bruttozinszahlungen von nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften in den vergangenen Jahren auf ein Rekordtief gesunken und dürften in den nächsten Jahren nur allmählich ansteigen, was mögliche Bedenken hinsichtlich der Schuldentragfähigkeit mindert.

Die Covid-19-Pandemie dürfte die Exporte des Euroraums im Jahr 2020 stark belasten. Es wird erwartet, dass die meisten Verluste bis zum Ende des Projektionszeitraums wieder ausgeglichen werden, ausgehend von einem niedrigen Niveau, in dem Handelsspannungen und eine schwache Auslandsnachfrage zum Ausdruck kommen. Die Ausfuhren dürften im ersten Halbjahr 2020 stark beeinträchtigt sein. Die zur Eindämmung der Pandemie ergriffenen Lockdown-Maßnahmen haben sich deutlich auf den Exportsektor des Euroraums und auch auf die Importe ausgewirkt. In den meisten Sektoren gingen die Ausfuhren am Ende des ersten Quartals 2020 rasch zurück; diese Entwicklung wird sich voraussichtlich auch im zweiten Quartal fortsetzen. Zu den am stärksten von der Pandemie betroffenen Sektoren zählen u. a. die Exporte von Reise- und Verkehrsdienstleistungen. Störungen von Lieferketten in Verbindung mit dem Ausbruch von Covid-19 haben insbesondere den exportorientierten Sektoren Automobil, Maschinenbau sowie Chemie zugesetzt. Die Einfuhren dürften im zweiten Quartal 2020 weniger stark zurückgehen als die Ausfuhren, da die großen Exporteure besonders unter dem weltweiten Nachfrageeinbruch bei Kraftfahrzeugen und Investitionsgütern leiden. Die Nettoexporte dürften daher negativ sein. Ab dem dritten Quartal fällt die Erholung bei den Exporten etwas kräftiger aus als bei den Importen, was auf einen positiven Beitrag der Nettoexporte bis Ende 2021 hindeutet, wenn bei den globalen konjunkturabhängigen Sektoren, auf die sich der Euroraum wirtschaftlich in hohem Maße stützt, eine Erholung eintritt. Insgesamt wird erwartet, dass sich die Ausfuhren des Euroraums weitgehend im Einklang mit seiner Auslandsnachfrage entwickeln werden.

Die Lage am Arbeitsmarkt dürfte sich deutlich eintrüben. Während sich die Arbeitsmarktbedingungen während der jüngsten Expansion spürbar verbessert haben, wird für den weiteren Verlauf des Jahres 2020 mit einer deutlichen Verschlechterung gerechnet. Der in der Vorausschätzung von Eurostat erwartete Rückgang der Beschäftigtenzahl um 0,2 % im ersten Quartal 2020 ist nur ein Vorbote der für die kommenden Quartale erwarteten deutlich schlechteren Entwicklung. Der Rückgang der Beschäftigtenzahl dürfte in einigen Ländern durch die ausgiebige Inanspruchnahme von Kurzarbeitsregelungen abgefedert werden, doch die Gesamtbeschäftigung wird im Jahr 2020 den Erwartungen zufolge um 2,8 % sinken und sich dann dank einer Wiederbelebung der Konjunktur über den verbleibenden Projektionszeitraum hinweg allmählich erholen.

Die geleisteten Gesamtarbeitsstunden bilden laut den Projektionen die Entwicklung auf dem Arbeitsmarkt während der Covid-19-Pandemie besser ab als die Beschäftigtenzahl. Die geleisteten Gesamtarbeitsstunden je Beschäftigten dürften im zweiten Quartal 2020 einen ausgeprägten Tiefpunkt erreichen, während bei der Zahl der Beschäftigten im dritten Quartal 2020 voraussichtlich ein weniger tiefes Niveau erreicht wird. Dass die Auswirkungen der Krise auf die Entwicklung der Beschäftigtenzahl geringer sind, ist zum Teil den kompensierenden arbeitsmarktpolitischen Maßnahmen zuzuschreiben. Sowohl die geleisteten Gesamtarbeitsstunden als auch die Zahl der Beschäftigten dürften am Ende des Projektionszeitraums geringfügig unter dem im Schlussquartal 2019 verzeichneten Niveau liegen. Dies ist Hysterese-Effekten (z. B. aufgrund von Firmenpleiten und dauerhaften Arbeitsplatzverlusten) auf dem Arbeitsmarkt des Eurogebiets geschuldet.

Die Auswirkungen der Covid-19-Pandemie auf das Wachstum der Erwerbsbevölkerung dürften über den Projektionszeitraum hinweg moderat ausfallen. Es wird erwartet, dass die Zahl der Erwerbspersonen bis zum dritten Quartal 2020 sinkt. Auf sehr kurze Sicht kommt in dieser Entwicklung zum Ausdruck, dass ein Teil der Beschäftigten aufgrund der Lockdowns aus der Erwerbsbevölkerung ausscheiden wird – u. a., dass manche Arbeitnehmer aufgrund der mit den Lockdowns verbundenen Maßnahmen als für den Arbeitsmarkt verfügbar aber nicht Arbeit suchend eingestuft sind. Außerdem kann eine Verringerung der Beschäftigungsmöglichkeiten während der Pandemie entmutigend wirken und dazu führen, dass sich Menschen aus dem Erwerbsleben zurückziehen. Weitere Faktoren wie eine Verringerung der projizierten Nettozuwanderung von Arbeitnehmern aufgrund der Covid-19-Pandemie und Beschränkungen des internationalen Flugverkehrs können sich ebenfalls negativ auf die Erwerbsbevölkerung auswirken, insbesondere auf kurze Sicht.

Die Arbeitslosenquote dürfte auf die Pandemie reagieren und im dritten Quartal 2020 mit 10,8 % ihren Höchststand erreichen. Ähnlich wie die Beschäftigtenzahl wird auch die Arbeitslosenquote über den Projektionszeitraum hinweg den Erwartungen zufolge nicht wieder ihr Vorkrisenniveau erreichen. Für das Schlussquartal 2022 wird eine Arbeitslosenquote von 8,8 % erwartet (gegenüber 7,3 % im vierten Quartal 2019). Die Projektion für die Arbeitslosenquote liegt weiterhin unter der Entwicklung, die während der globalen Finanzkrise der Jahre 2008 und 2009 beobachtet wurde. Dies ist auf die Wirkung der verabschiedeten arbeitsmarktpolitischen Maßnahmen zurückzuführen, die auf den Erhalt von Arbeitsplätzen zur Ermöglichung einer schnellen Wiederaufnahme des Betriebs nach Ende der strengen Lockdown-Maßnahmen abzielen. Insbesondere haben die Kurzarbeitsregelungen die Arbeitslosigkeit eingedämmt, da die Beschäftigten auf der Lohn- und Gehaltsliste verbleiben und Mittel erhalten, die mit Arbeitslosenunterstützung vergleichbar sind (wobei die Höhe der Ersatzzahlungen für entgangene Löhne und Gehälter von Land zu Land variiert). Bei den Arbeitslosenquoten ist nach wie vor mit erheblichen Unterschieden zwischen den Euro-Ländern zu rechnen. Insgesamt wird davon ausgegangen, dass die Arbeitslosenquoten und Einkommensverluste in Ländern mit einem hohen Anteil befristet Beschäftigter oder Selbständiger höher ausfallen werden.

Das Wachstum der Arbeitsproduktivität dürfte 2020 zurückgehen und sich dann über den Projektionszeitraum hinweg erholen. Angesichts der fiskalpolitischen Maßnahmen, die die Auswirkungen auf die Gesamtbeschäftigung abfedern, dürfte die Arbeitsproduktivität je Beschäftigten im Jahr 2020 drastisch sinken. Der Einfluss auf die Arbeitsproduktivität je Beschäftigten und die Arbeitsproduktivität je geleisteter Arbeitsstunde gestaltet sich unterschiedlich. Die Produktivität je Beschäftigten wird 2020 aufgrund der ausgiebigen Inanspruchnahme von Kurzarbeitsregelungen in den Euro-Ländern stärker beeinträchtigt. Die Produktivität je geleisteter Arbeitsstunde reagiert hingegen deutlich verhaltener auf die Pandemie, da sich die geleisteten Gesamtarbeitsstunden den Erwartungen zufolge weitgehend parallel zum BIP entwickeln werden.

Im Vergleich zu den von Mitarbeitern der EZB erstellten Projektionen vom März 2020 wurde die Projektion hinsichtlich des Wachstums des realen BIP im Jahr 2020 drastisch nach unten und für den verbleibenden Projektionshorizont, insbesondere für 2021, nach oben korrigiert. Hinter der Abwärtskorrektur des Wachstums des realen BIP im Jahr 2020 verbergen sich eine stärkere Abwärtskorrektur in der ersten und gewisse Aufwärtskorrekturen in der zweiten Jahreshälfte. Der daraus resultierende statistische Überhang sowie ein gewisser weiterer Aufholprozess implizieren eine Aufwärtskorrektur des Wachstums des realen BIP in den Jahren 2021 und 2022. Am Ende des Projektionszeitraums würde das reale BIP etwa 4 % niedriger ausfallen als von EZB-Experten im März 2020 projiziert.

3 Preise und Kosten

Die HVPI-Inflation dürfte von 1,2 % im Jahr 2019 auf 0,3 % im Folgejahr zurückgehen und dann 2021 auf 0,8 % und 2022 auf 1,3 % steigen (siehe Abbildung 2). Die schwächere Gesamtinflationsrate im Jahr 2020 spiegelt insbesondere einen Einbruch der im HVPI erfassten Energiepreise wider, da die Ölpreise nach dem weltweiten Ausbruch von Covid-19 gesunken sind. Die HVPI-Teuerungsrate für Energie dürfte 2020 einen beträchtlichen negativen Beitrag von 0,8 Prozentpunkten zur Gesamtinflation leisten. Der positive Verlauf der Terminkurve für Ölpreise und einige Aufwärtseffekte aus der Anhebung energiebezogener indirekter Steuern deuten auf steigende Ölpreise hin, die einen Anstieg der HVPI-Inflationsrate für Energie über den verbleibenden Projektionszeitraum implizieren. Die am HVPI gemessene Teuerung bei Nahrungsmitteln hat zuletzt deutlich zugelegt, da die Nachfrage privater Haushalte nach verarbeiteten und unverarbeiteten Nahrungsmitteln vor dem Hintergrund der mit Covid-19 verbundenen Eindämmungsmaßnahmen zugenommen hat und es in einigen Fällen zu Störungen der Lieferketten für frische Nahrungsmittel kam. Der stärkere Preisauftrieb bei Nahrungsmitteln dürfte kurzfristig anhalten, aber im Jahresverlauf sinken und in den beiden kommenden Jahren niedrigere Raten verzeichnen als im Jahr 2020.

Angesichts der deutlich höheren Unterauslastung der Wirtschaft und der indirekten Auswirkungen des Ölpreisverfalls dürfte die HVPI-Inflation ohne Energie und Nahrungsmittel sich im Jahr 2020 auf durchschnittlich 0,8 % abschwächen und erst gegen Ende des Projektionszeitraums wieder ansteigen. Die rückläufige, aber weiterhin beträchtliche Unterauslastung der Wirtschaft dürfte die HVPI-Inflation ohne Energie und Nahrungsmittel im Jahr 2021 und in geringerem Maß auch im folgenden Jahr belasten, weshalb mit durchschnittlichen jährlichen Inflationsraten von 0,7 % bzw. 0,9 % gerechnet wird. Disinflationäre Effekte bei den Preisen für Waren und Dienstleistungen dürften breit angelegt sein, da die Verbrauchernachfrage aufgrund von Einkommensverlusten weiterhin schwach bleibt oder durch staatliche Maßnahmen zur Eindämmung des Virus beeinträchtigt wird. Der von der schwachen Nachfrage ausgehende Abwärtsdruck dürfte in den nächsten Quartalen zum Teil durch Preis- und Kostendruck im Zusammenhang mit angebotsseitigen Störungen und Engpässen ausgeglichen werden. Diese entstehen beispielsweise durch Störungen globaler Wertschöpfungsketten oder geltende Abstandsregeln (wie die Verringerung von Kapazitäten in Friseursalons und Restaurants). Mittelfristig dürfte sich die HVPI-Inflation ohne Energie und Nahrungsmittel erhöhen, da sich der von der steigenden Nachfrage ausgehende Aufwärtsdruck auf die Preise mit fortschreitender Konjunkturerholung verstärken dürfte. Während der von den nachteiligen angebotsseitigen Effekten der Pandemie ausgehende Aufwärtsdruck nachlassen sollte, könnten die aufgestaute Nachfrage und der infolge des Marktaustritts von Unternehmen geringere Wettbewerb die Margen in einigen Märkten über die konjunkturelle Belebung hinaus nach oben treiben. Darüber hinaus werden indirekte Effekte der angenommenen Ölpreiserhöhung zum Anstieg der zugrunde liegenden Inflation beitragen.

Die Steigerungsrate beim Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer wird sich den Projektionen zufolge auf kurze Sicht ins Negative kehren, sich 2021 aber im Einklang mit der Wirtschaftstätigkeit erholen und 2022 moderate Wachstumsraten aufweisen. Im zweiten Quartal 2020 dürfte das Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer deutlich sinken. Dies spiegelt den drastischen und abrupten Rückgang der geleisteten Arbeitsstunden je Arbeitnehmer während der Lockdowns wider, wobei die Einbußen beim Entgelt nur teilweise durch Kurzarbeitsregelungen ausgeglichen wurden. Allerdings überzeichnet die Entwicklung des Arbeitsentgelts je Arbeitnehmer den Verlust an Arbeitseinkommen, da eine Reihe von Ländern die staatlichen Stützungsmaßnahmen statistisch nicht unter Arbeitnehmerentgelt, sondern unter Transfers erfasst. Folglich dürfte das Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer angesichts der Konjunkturbelebung und der Zunahme der geleisteten Arbeitsstunden je Arbeitnehmer wieder anziehen und über den Projektionszeitraum hinweg allmählich weiter ansteigen. Was die jährlichen Zuwachsraten betrifft, so deutet diese Entwicklung auf einen starken Rückgang des Wachstums des Arbeitnehmerentgelts je Arbeitnehmer auf −1,9 % im Jahr 2020 hin. Im Jahr darauf dürfte die Rate wieder auf 3,2 % steigen und 2022 mit 1,9 % moderater ausfallen.

Das Wachstum der Lohnstückkosten dürfte über den Projektionszeitraum hinweg starken Schwankungen unterliegen. Darin kommen die ausgeprägten Bewegungen beim Arbeitsproduktivitätswachstum zum Ausdruck. Die im zweiten Quartal 2020 gesunkene Arbeitsproduktivität infolge des starken Rückgangs des realen BIP im Vergleich zum geringeren Beschäftigungsrückgang treibt die Lohnstückkosten deutlich in die Höhe. Der anschließende Wiederanstieg der Arbeitsproduktivität deutet auf eine erhebliche Abnahme der Lohnstückkosten hin. Sieht man von der krisenbedingten Volatilität ab, dürften die Lohnstückkosten nur sehr geringfügig anziehen.

Die Gewinnspannen dürften die starken Schwankungen der Lohnstückkosten über den Projektionszeitraum hinweg weitgehend abfedern. Infolgedessen werden sie im zweiten Quartal 2020 voraussichtlich deutlich sinken und danach wieder spürbar zulegen. Es wird erwartet, dass gegen Ende des Projektionszeitraums wieder das Vorkrisenniveau erreicht wird.

Die Einfuhrpreise dürften 2020 spürbar sinken, in den beiden Folgejahren jedoch wieder leicht ansteigen. Dieses Verlaufsprofil wird in hohem Maße von der Ölpreisentwicklung bestimmt. Der Verlauf der Terminkurve für Ölpreise impliziert eine stark negative Wachstumsrate im Jahr 2020, aber positive Jahreswachstumsraten ab dem zweiten Quartal 2021 und für das Jahr 2022. In den positiven Zuwachsraten der Einfuhrpreise ab 2021 kommt auch ein gewisser Aufwärtsdruck zum Ausdruck, der von den Preisen für Rohstoffe ohne Öl wie auch ganz allgemein von dem zugrunde liegenden globalen Preisauftrieb ausgeht.

Gegenüber den von EZB-Experten erstellten Projektionen vom März 2020 wird der Ausblick für die HVPI-Inflation über den Projektionszeitraum hinweg deutlich nach unten korrigiert. Die von niedrigeren Annahmen bezüglich des Ölpreises ausgehenden starken Abwärtseffekte auf die Gesamtinflation im Jahr 2020 werden nur teilweise durch die angesichts der Covid-19-Krise höher als zuvor erwartet ausfallende Entwicklung der am HVPI gemessenen Inflation bei Nahrungsmitteln ausgeglichen. Die HVPI-Inflation ohne Energie und Nahrungsmittel wird für den gesamten Projektionszeitraums deutlich nach unten korrigiert. Gedämpft wird sie durch die wirtschaftliche Unterauslastung, die erheblich größer ausgefallen ist als zuvor erwartet, und im ersten Abschnitt des Projektionszeitraums auch durch einige von niedrigeren Annahmen bezüglich des Ölpreises ausgehende indirekte Abwärtseffekte.

4 Haushaltsaussichten

Der finanzpolitische Kurs^[5] dürfte im Jahr 2020 äußerst akkomodierend ausfallen. Der Kurs wird vor allem durch umfangreiche haushaltspolitische Maßnahmen getragen, die alle Euro-Länder angesichts der Pandemie ergriffen haben. Die Maßnahmen bestehen größtenteils aus zusätzlichen Ausgaben, insbesondere in Form von Kurzarbeitsregelungen, Maßnahmen zur Unterstützung von Unternehmen und privaten Haushalten sowie höheren Ausgaben für das Gesundheitswesen. Die meisten der in jüngster Zeit im Zusammenhang mit der Pandemie ergriffenen Maßnahmen sind zeitlich befristet und laufen Ende 2020 aus. Folglich lässt der finanzpolitische Kurs für 2021 eine deutliche Straffung erwarten. Für das Jahr 2022 wird davon ausgegangen, dass die Maßnahmen im Zusammenhang mit der Pandemie nur eine geringe Auswirkung auf den finanzpolitischen Kurs haben werden, der den Projektionen zufolge leicht expansiv sein wird. Im Vergleich zu den von EZB-Experten erstellten Projektionen vom März 2020 führt die Berücksichtigung der neuen Maßnahmen zu einem deutlich expansiveren finanzpolitischen Kurs im Jahr 2020 und zu einem strafferen Kurs im Jahr 2021, während die Korrekturen für das Jahr 2022 begrenzt sind.

Der Haushaltssaldo des Euroraums dürfte 2020 deutlich sinken und sich 2021 und 2022 leicht erholen. Der starke Rückgang des Haushaltssaldos im Jahr 2020 ist auf haushaltspolitische Notfallmaßnahmen und die negative Konjunkturkomponente zurückzuführen, die die Eintrübung der gesamtwirtschaftlichen Aussichten widerspiegelt. Die Verbesserung im Jahr 2021 resultiert in erster Linie aus dem Auslaufen der haushaltspolitischen Notfallmaßnahmen, während die weniger nachteilige Konjunkturkomponente ebenfalls einen leicht positiven Effekt hat. Der Anstieg der Schuldenquote im Jahr 2020 auf über 100 % des BIP ist vor allem auf ein den Schuldenstand erhöhendes Zins-Wachstums-Differenzial und das hohe Primärdefizit zurückzuführen. In den Jahren 2021-2022 wird der schuldensteigernde Beitrag aus anhaltenden Primärdefiziten durch einen günstigen Schneeballeffekt mehr als ausgeglichen.^[6] Dies bewirkt eine leicht sinkende Schuldenquote für den Euroraum.

Die in den Projektionen vom Juni 2020 enthaltenen Haushaltsdefizite sind deutlich höher als die in den von EZB-Experten erstellten Projektionen vom März 2020. Aufgrund der makroökonomischen Auswirkungen der Pandemie und der getroffenen haushaltspolitischen Maßnahmen wurden die Projektionen zum Finanzierungssaldo für 2020 um mehr als 7 Prozentpunkte deutlich nach unten korrigiert. Für die zwei Folgejahre fällt die Abwärtskorrektur geringer aus, da erwartet wird, dass die haushaltspolitischen Sofortmaßnahmen auslaufen und die Konjunktur sich erholt. Das Defizit dürfte aber trotzdem noch um 2,3 Prozentpunkte höher liegen als in den von EZB-Experten erstellten Projektionen vom März 2020 angenommen. Die Schuldenquote dürfte weiterhin deutlich höher ausfallen, was vor allem auf die Aufwärtskorrektur für 2020 und ein höheres Primärdefizit für den gesamten Projektionszeitraum zurückzuführen ist.