1 Oversigt

Økonomien i euroområdet var forblev robust i 2025 på trods af usikkerhed og handelspolitiske stød. Vækstforventningerne blev opjusteret konsekvent i løbet af 2025, og den positive udvikling i økonomien fortsatte stort set ind i begyndelsen af 2026. Krigen i Mellemøsten har imidlertid medført fornyet usikkerhed, og de økonomiske udsigter er igen dystre. Forstyrrelser af skibsfarten gennem Hormuzstrædet, en vigtig rute for den globale handel med olie og flydende naturgas (LNG), har sammen med angreb på energiinfrastrukturen ført til betydelig volatilitet på de globale energimarkeder og har presset olie- og gaspriserne op. Basisscenariet i stabens fremskrivninger er betinget af udviklingen i futurespriserne på energiråvarer på skæringsdatoen 11. marts 2026^[1]. De tyder på, at de kvartalsvise gennemsnitlige olie- og gaspriser vil toppe på henholdsvis ca. 90 dollar pr. tønde og 50 euro pr. MWh i 2. kvartal 2026 og derefter falde i løbet af de følgende kvartaler. I overensstemmelse med disse antagelser tager basisscenariet udgangspunkt i en stigning i inflationen, som vil lægge en dæmper på købekraften, privatforbruget og dermed væksten i BNP, navnlig på kort sigt. Den fremtidige udvikling i konflikten, dens indvirkning på energipriserne, usikkerheden og tilliden samt energiprisstødets gennemslag på forbrugerpriserne ekskl. energi er dog fortsat meget usikker. Basisscenariet i fremskrivningerne er derfor suppleret med alternative, hypotetiske scenarier, som antager forskellige alvorsgrader for konfliktens økonomiske virkning på euroområdet.

Økonomien i euroområdet voksede med 0,2 pct. ultimo 2025, hvilket var i overensstemmelse med stabens fremskrivninger fra december, og den blev understøttet af et stigende forbrug og øgede offentlige investeringer. De kortsigtede indikatorer tydede på en fortsat positiv vækstdynamik i de første to måneder af 2026, men krigen i Mellemøsten har medført en nedjustering af vækstudsigterne på kort sigt, da energiprisstødene og den øgede usikkerhed sandsynligvis vil føre til et mere afdæmpet forbrug og lavere investeringer. Betinget af et forholdsvis hurtigt fald i energipriserne, som fastsættes på futuresmarkederne for energiråvarer, samt af usikkerheden forventes denne nedgang at være midlertidig. På mellemlangt sigt ventes den indenlandske efterspørgsel fortsat at være den vigtigste drivkraft bag væksten i euroområdet, understøttet af et robust arbejdsmarked og offentlige udgifter til infrastruktur og forsvar, navnlig i Tyskland. Hvad angår forholdene uden for euroområdet, vil euroområdet, selvom eksportvæksten forventes at stige igen som følge af en stigende udenlandsk efterspørgsel, sandsynligvis opleve et fortsat tab af globale markedsandele på grund af vedvarende udfordringer for konkurrenceevnen, herunder udfordringer af strukturel karakter, og uanset at tolden på eksport til USA er noget lavere end på tidspunktet for decemberfremskrivningerne. I basisfremskrivningerne forudses en årlig vækst i realt BNP på 0,9 pct. i 2026, 1,3 pct. i 2027 og 1,4 pct. i 2028. Sammenlignet med fremskrivningerne fra december 2025 er væksten i BNP blevet nedjusteret med 0,3 procentpoint for 2026 og med 0,1 procentpoint i 2027 på grund af den eskalerende krig i Mellemøsten, mens den er uændret for 2028.

Inflationen, målt ved det harmoniserede forbrugerprisindeks (HICP), forudses at stige kraftigt til 3,1 pct. i 2. kvartal 2026 som følge af en kraftig stigning i energiinflationen forårsaget af krisen i Mellemøsten og derefter at falde i 3. kvartal til 2,8 pct. efter fald i råvarepriserne på energi, som kan udledes af futurespriserne. Ifølge basisfremskrivningerne vil energiinflationen blive negativ i 2027, hovedsagelig på grund af nedadrettede energibasiseffekter, og derefter stige markant i 2028, hvor gennemførelsen af EU's emissionshandelssystem 2 (ETS2) forventes at have en opadrettet virkning på den samlede inflation på 0,2 procentpoint. Fødevareinflationen forventes at stige fra udgangen af 2026, efterhånden som omkostningspresset fra den kraftige stigning i energipriserne slår igennem på forbrugerpriserne på fødevarer, inden den aftager i 2028. HICP-inflationen ekskl. energi og fødevarer (HICPX) ventes at aftage fra 2,4 pct. i 2025 til 2,1 pct. i 2028. HICPX-inflationen påvirkes også af omkostningspres som følge af højere energipriser, men dette vurderes at blive afbødet af et noget aftagende pres på lønomkostningerne, den tidligere appreciering af euroen og importgennemtrængningen fra Kina. Overordnet set ventes HICP-inflationen ifølge basisfremskrivningerne at stige fra 2,1 pct. i 2025 til 2,6 pct. i 2026, inden den falder til 2,0 pct. i 2027 for derefter at stige til 2,1 pct. i 2028. Lønvæksten vil aftage i de kommende år, om end i et langsommere tempo end forventet i tidligere fremskrivninger, som følge af visse inflationskompenserende effekter i forbindelse med energiprisstødet. Sammenlignet med fremskrivningerne fra december 2025 er udsigterne for den samlede HICP-inflation blevet opjusteret med 0,7 procentpoint i 2026, hvilket hovedsagelig skyldes energikomponenten. Den er blevet opjusteret med 0,2 procentpoint for 2027 og med 0,1 procentpoint for 2028, fordi omkostningspres som følge af højere energipriser slår igennem på HICPX- og fødevarekomponenten, mens energikomponenten er blevet nedjusteret noget.

Ud over basisfremskrivningerne har staben udarbejdet alternative, hypotetiske scenarier, som afviger fra hinanden, når det gælder antagelserne om omfanget og varigheden af energiprisstødet, dets indvirkning på de internationale forhold og usikkerheden samt dets udbredelse via indirekte og anden runde-effekter på inflationen. Disse scenarier giver illustrative eksempler på alternative udviklingstendenser i råvarepriserne på energi og deres transmission til økonomien i euroområdet. Staben angiver ikke sandsynligheder for disse scenarier – de har snarere til formål at fremhæve de største usikkerheder med hensyn til konfliktens effekter. I overensstemmelse med den sædvanlige konvention i stabens fremskrivninger illustrerer disse scenarier effekterne på økonomien i euroområdet uden nogen penge- eller finanspolitisk reaktion, ud over hvad der er medtaget i basisscenariet. Det negative scenario omfatter kraftigere indirekte effekter og anden runde-effekter end basisscenariet med henblik på at opfange eventuelle ikke-lineariteter i udbredelsen af det oprindelige energiprisstød til andre priser i hele økonomien. Det forudsætter en meget kraftigere stigning i energipriserne samt en øget usikkerhed og negative internationale afsmitningseffekter (fx mindre udenlandsk efterspørgsel). Olie- og gaspriserne antages at toppe med henholdsvis 119 dollar pr. tønde og 87 euro pr. MWh i 2. kvartal 2026, før de nærmer sig basisantagelserne i 3. kvartal 2027. I forhold til basisscenariet indebærer det negative scenario, at inflationen vil være 0,9 procentpoint og 0,1 procentpoint højere i henholdsvis 2026 og 2027, men 0,5 procentpoint lavere i 2028 på grund af det disinflationære pres som følge af den hurtige normalisering af energipriserne i 2028. Omvendt vil den økonomiske vækst være lavere end i basisscenariet i 2026 og 2027, men højere i 2028. Sammenlignet med det negative scenario forudsætter det hårde scenario et kraftigere og mere vedvarende energiprisstød, større usikkerhed og endnu kraftigere indirekte effekter og anden runde-effekter. Oliepriserne antages at toppe på 145 dollar pr. tønde og gaspriserne på 106 euro pr. MWh i 2. kvartal 2026 for derefter at falde i et meget langsommere tempo og forblive betydeligt højere end antagelserne i både basisscenariet og det negative scenario i resten af fremskrivningsperioden. I forhold til basisscenariet vil den samlede inflation være betydeligt og vedvarende højere i fremskrivningsperioden (med 1,8 procentpoint i 2026, 2,8 procentpoint i 2027 og 0,7 procentpoint i 2028). Den betydelige forskel i inflationen i 2028 mellem det negative scenario (1,6 pct.) og det hårde scenario (2,8 pct.), som er vist i Tabel 1, fremhæver den centrale rolle, som konfliktens udvikling, afbrydelserne af energiforsyningen og størrelsen af de udbredningsmekanismer, der udløses af stødet, spiller i relation til at bestemme indvirkningen på inflationen på mellemlangt sigt. Den økonomiske vækst vil være 0,4-0,5 procentpoint lavere i 2026-2027, hvorefter den vil stige til 0,5 procentpoint over basisscenariet i 2028. Stigningen i væksten mod slutningen af fremskrivningsperioden afspejler antagelsen om en stigning i indkomst og efterspørgsel som følge af lønningernes opadrettede reaktion efter de foregående års inflationsstigning.

Endelig afspejler en række fremskrivninger baseret på tekniske antagelser med skæringsdato 4. marts (der omfatter informationer fra de første tre arbejdsdage efter krigens begyndelse i Mellemøsten) mere gunstige udsigter, hvor olie- og gaspriserne antages at toppe på henholdsvis 79 dollar pr. tønde og 48 euro pr. MWh i 2. Kvartal 2026^[2]. I overensstemmelse med disse fremskrivninger vil inflationen ligge 0,3 procentpoint under det endelige basisscenario i 2026 og 0,1 procentpoint under det endelige basisscenario i 2027 og 2028, mens væksten vil være 0,1 procentpoint højere i hvert år i fremskrivningsperioden.

2 Makroøkonomiske fremskrivninger for økonomien i euroområdet – basisvurdering

2.1 Realøkonomien

Den økonomiske aktivitet i euroområdet steg med 0,2 pct. i 4. kvartal 2025 i overensstemmelse med decemberfremskrivningerne (figur 1). Alle store økonomier i euroområdet havde positiv vækst i 4. kvartal 2025. En kraftig nedgang i Irland – som var knyttet til multinationale virksomheders aktiviteter – lagde imidlertid en dæmper på den samlede vækst i euroområdet som helhed. Et justeret mål for euroområdets BNP, som anvender "modificeret indenlandsk efterspørgsel" i stedet for BNP for Irland, steg med 0,4 pct. i 4. kvartal 2025, hvilket er 0,1 procentpoint mere end forventet i decemberfremskrivningerne^[3]. Væksten i bruttoværditilvæksten kunne tilskrives tjenesteydelser, fx information og kommunikation, fast ejendom og offentlige tjenesteydelser, mens fremstillingssektoren faldt igen. Det private forbrug og den offentlige sektor samt boliginvesteringerne var noget stærkere end forventet, mens handelsstrømmene var svagere.

Den økonomiske vækst fortsatte i de første to måneder af 2026, hvilket fremgår af konjunkturbarometrene frem til februar, dvs. før krigen i Mellemøsten blev indledt i marts. Det sammensatte Purchasing Managers' Index (PMI) steg til 51,9 i februar som følge af produktionskomponenten i fremstillingssektoren, der steg med 1,4 point til 51,9, og PMI for aktiviteten i servicesektoren steg også til 51,9. Europa-Kommissionens indikator for økonomiske forventninger (Economic Sentiment Indicator) faldt en smule i februar, men lå fortsat over niveauet ultimo 2025, hvilket peger i retning af fortsat vækst på baggrund af øget detailsalg og forbrugertillid.

Krigen i Mellemøsten har imidlertid udløst en nedjustering af vækstudsigterne på kort sigt, da stødet til energipriserne og stigende usikkerhed sandsynligvis vil ramme husholdningernes købekraft og forbrugernes og erhvervslivets tillid. De tekniske antagelser, der ligger til grund for fremskrivningerne, afspejler en forventning om en forholdsvis begrænset konflikt i Mellemøsten og forudsætter, at den negative effekt vil være koncentreret på kort sigt. Disse antagelser er forbundet med meget stor usikkerhed og kræver øget fokus på alternative scenarier (se afsnit 3). De aktuelle basisfremskrivninger medfører en mere afdæmpet forbrugs- og investeringsdynamik end tidligere forventet for 2. og 3. kvartal 2026. Dog bør stigende realindkomster på baggrund af robuste arbejdsmarkeder og stigende finanspolitiske stimuli fortsat understøtte væksten. Den kvartalsvise vækst ventes at falde fra 0,3 pct. i 1. kvartal, som forventes at forblive forholdsvis upåvirket af krigen, til 0,1 pct. i 2. kvartal og 0,2 pct. i 3. kvartal (figur 1, del a). I forhold til stabens fremskrivninger fra december indebærer dette en nedjustering på 0,3 procentpoint for 2. kvartal og på 0,2 procentpoint for 3. kvartal.

Figur 1

Realt BNP i euroområdet

a) Vækst i realt BNP	b) Realt BNP-niveau
(ændringer i pct. kvartal til kvartal, kvartalsvise tal er sæsonkorrigeret og korrigeret for antal arbejdsdage)	(kædeindekserede mængder i mia. euro)

På mellemlangt sigt ventes den årlige vækst i realt BNP at stige fra 0,9 pct. i 2026 til 1,3 pct. i 2027 og 1,4 pct. i 2028, efterhånden som den indenlandske efterspørgsel stiger igen, ud fra den underliggende antagelse, der er indarbejdet i energiprisfutures, om et kortvarigt stød, og i takt med at nettoeksportens negative bidrag bliver marginalt positivt i 2027 (figur 2 og tabel 2). Faldet i den årlige vækst i 2026 til 0,9 pct. fra 1,5 pct. i 2025 afspejler både en lavere dynamik inden for året og en mindre afsmitningseffekt. Fra et udgiftsperspektiv anslås det private forbrug fortsat at udgøre det største bidrag til væksten, suppleret af en stærk investeringsdynamik.

• Husholdningernes forbrug forventes at være mere afdæmpet på kort sigt efter indledningen af krigen i Mellemøsten, men det bør stige på mellemlangt sigt. Konflikten vurderes at ville lægge en dæmper på det private forbrug, navnlig som følge af tab af købekraft, øget usikkerhed og en noget lavere beskæftigelse. Væksten i det private forbrug ventes imidlertid at blive understøttet af en kraftigere reallønsvækst på mellemlangt sigt efter et fald som følge af den højere inflation i 2026 samt af fortsat robuste arbejdsmarkeder. Husholdningernes opsparingskvote forventes af aftage noget på trods af en vis opadrettet effekt som følge af den øgede usikkerhed.
• Investeringerne ventes at stige hurtigere end BNP-væksten i hele fremskrivningsperioden, selvom de i første omgang svækkes af krigen. Navnlig ventes konflikten at lægge en dæmper på de private investeringer som følge af øget usikkerhed og acceleratorvirkningen af lavere efterspørgsel. Ikke desto mindre forventes erhvervsinvesteringerne i vid udstrækning at kompensere for nedgangen i de offentlige investeringer i 2027-2028 efter udløbet af Next Generation EU-programmet (NGEU). De vil blive understøttet af en stigende indenlandsk og udenlandsk efterspørgsel, øgede forsvars- og infrastrukturudgifter, aftagende usikkerhed, fortsat gunstige finansieringsvilkår og en styrkelse af indtjeningen. Boliginvesteringerne forventes fortsat stige som følge af højere indkomster på baggrund af robuste arbejdsmarkeder, men de vil sandsynligvis stige i et mere moderat tempo, efterhånden som højere realkreditrenter påvirker prisoverkommeligheden negativt.
• Eksportvæksten forventes at forblive afdæmpet, idet vedvarende udfordringer for konkurrenceevnen i euroområdet, amerikanske toldsatser og den tidligere appreciering af euroen stadig påvirker eksporten negativt. Krigen i Mellemøsten forventes at få en forholdsvis mild indvirkning på eksportvæksten, som på kort sigt bør få fordele af vigtige handelspartneres noget bedre økonomiske resultater i den senere tid og opleve moderat styrkelse å grund af lavere toldsatser (se boks 1). Dette til trods ventes euroområdet at opleve yderligere tab af eksportmarkedsandele. Samlet set vil nettoeksporten sandsynligvis give et lille negativt bidrag til væksten i realt BNP i 2026, inden det bliver marginalt positivt i 2027 og stort set neutralt i 2028.

Den indenlandske efterspørgsel forventes at blive understøttet af de igangværende finanspolitiske stimuli i forbindelse med forsvars- og infrastrukturudgifter. Den kumulative effekt på væksten af de finanspolitiske udgifter til forsvar og infrastruktur, som primært Tyskland tegner sig for, og med den største impuls i 2026, anslås til 0,5 procentpoint^[4]. Fremskrivningerne følger de sædvanlige konventioner, hvor kun finanspolitiske tiltag, der allerede er vedtaget eller er blevet annonceret, og som med stor sandsynlighed vil blive vedtaget ved lov, medtages. Mulige fremtidige tiltag fra regeringernes side til at dæmme op for de økonomiske virkninger af krisen, såsom dem, der blev observeret efter den seneste kraftige stigning i energipriserne i 2022, er ikke medtaget.

Figur 2

Vækst i realt BNP i euroområdet – dekomponeringer

a) Vækst inden for året samt afsmitningseffekter	b) Udgiftskomponenter
(årlig ændring i pct. og bidrag i procentpoint)	(årlig ændring i pct. og bidrag i procentpoint)

Sammenlignet med fremskrivningerne fra december 2025 er væksten i realt BNP blevet nedjusteret med 0,3 procentpoint for 2026 og med 0,1 procentpoint i for 2027, mens den er uændret for 2028 (figur 3). Bedre data end forventet for det private forbrug og investeringerne for 2025 blev stort set opvejet af en svagere nettohandel og et svagere bidrag til væksten fra det offentlige forbrug, og der er derfor kun sket en marginal opjustering af væksten i BNP for 2025. Krigen i Mellemøsten har ført til en nedjustering af den gennemsnitlige vækst i BNP for 2026, delvis baseret på ekspertvurderinger, som tager højde for den forventede negative indvirkning på forbrugernes og erhvervslivets tillid som følge af de kraftige stigninger i usikkerheden og volatiliteten på de finansielle markeder og råvaremarkederne. Denne justering medførte en negativ afsmitningseffekt på væksten i 2027 (figur 3, del a). Den samlede negative effekt af ændringer i antagelserne for 2026-2027 blev delvis opvejet af visse opadrettede effekter af de finanspolitiske støttetiltag, hovedsagelig i forbindelse med mindre ambitiøse konsolideringsplaner i ét stort land, men også som følge af noget højere forsvarsudgifter (se boks 3). De mere understøttende finanspolitikker i nogle lande, faldet i råvarepriserne på energi og en marginalt stærkere udenlandsk efterspørgsel vil indebære en kraftigere vækst i 2028, som fuldt ud opvejer eventuelle vedvarende konsekvenser af det midlertidige stød til aktiviteten, og der er således ikke foretaget justering af væksten for 2028. Med hensyn til udgiftskomponenter (figur 3, del b) vedrører nedjusteringerne for 2026-2027 forbrug og investeringer samt lagerændringer, hvor sidstnævnte afspejler svagere import.

Figur 3

Justeringer af fremskrivningerne for vækst i realt BNP sammenlignet med stabens fremskrivninger fra december 2025

a) Opdeling i effekt inden for året og afsmitningseffekter	b) Opdeling i de vigtigste udgiftskomponenter
(i procentpoint)	(i procentpoint)

Samlet set ventes arbejdsmarkedet at forblive robust, idet virksomhederne forventes at holde på arbejdskraften som reaktion på et midlertidigt fald i den økonomiske aktivitet som følge af krigen i Mellemøsten. I 2025 faldt væksten i beskæftigelsen efter flere år med forholdsvis kraftig vækst. Før krigen i Mellemøsten forventedes væksten i beskæftigelsen allerede at falde i 2026 og 2027 og fortsætte genoprettelsesfasen. I det aktuelle klima forventes virksomhederne stort set at holde på arbejdskraften på kort sigt i lyset af det negative stød til produktionen som følge af de antagne midlertidige følger af krigen i Mellemøsten. Denne effekt kan dog blive dæmpet af pres på indtjeningen fra høje inputomkostninger, hvilket vil begrænse mulighederne for at holde på arbejdskraften. Samlet set ventes væksten i beskæftigelsen at falde kraftigere i 2027 og 2028 sammenlignet med decemberfremskrivningerne (figur 4, del a). Denne tilpasningskurs giver anledning til kortsigtede nedjusteringer af væksten i arbejdskraftproduktiviteten i forhold til decemberfremskrivningerne, som opvejes af gevinster i 2027 og 2028. Tilsvarende forventes arbejdsløsheden at stige en smule i 2026 efterfulgt af et fald fra og med 2027 og at nå et niveau på 6,1 pct. ved udgangen af 2028, hvilket er en opjustering i forhold til decemberfremskrivningerne (figur 4, del b).

Figur 4

Arbejdsmarkedet

a) Beskæftigelse	b) Arbejdsløshed
(ændringer i pct. år til år)	(i pct. af arbejdsstyrken)

Boks 2
Tekniske antagelser og antagelser om toldsatser

Sammenlignet med fremskrivningerne fra december 2025 medfører de tekniske antagelser betydeligt højere råvarepriser på energi i 2026 på grund af konflikten i Mellemøsten, men lavere kulstofpriser og højere aktiekurser. Efter den amerikansk-israelske militæraktion mod Iran den 28. februar og det iranske regimes efterfølgende gengældelse er både olie- og gaspriserne steget kraftigt på baggrund af betydelig volatilitet. Som følge heraf er antagelserne om olie- og gaspriserne i 2026 blevet opjusteret med henholdsvis næsten 30 pct. og 57 pct. i forhold til fremskrivningerne fra december 2025 (figur A). I 2028 forventes olie- og gaspriserne imidlertid kun at være henholdsvis 10 pct. og 4 pct. højere end i decemberfremskrivningerne, idet forwardkurven for olie- og gaspriserne falder kraftigt. Elpriserne antages at ligge næsten 17 pct. over decemberfremskrivningerne i 2026, men i gennemsnit 1,5 pct. under decemberfremskrivningerne i 2027 og 2028. Priserne i EU's emissionshandelssystem 1 (ETS1) er i gennemsnit nedjusteret med 13 pct. i hele fremskrivningsperioden, mens prisantagelsen for ETS2-ordningen er fastholdt. Euroen har været stort set uændret siden decemberfremskrivningerne, både over for den amerikanske dollar og den nominelle effektive eurokurs, på baggrund af betydelig volatilitet. Markedets forventninger til den korte rente er opjusteret med 0,3 procentpoint for 2026, med 0,5 procentpoint i 2027 og med 0,3 procentpoint i 2028, mens den lange rente er blevet opjusteret med 0,1 procentpoint i hele fremskrivningsperioden.

Figur A

Råvarepriser på energi

a) Oliepris	b) Naturgaspriser og engrospriser på elektricitet
(USD/tønde)	(EUR/MWh)

Efter en afgørelse fra USA's højesteret er USA's effektive toldsatser på import, herunder fra euroområdet, faldet i forhold til de tidligere fremskrivninger. Idet højesteretten har afgjort, at de toldsatser, der tidligere blev indført af den amerikanske regering i henhold til International Emergency Economic Powers Act, var forfatningsstridige, er der indført en midlertidig "global" flad toldsats på 10 pct. på import til USA med fritagelser svarende til dem, der tidligere var gældende. Denne toldsats gælder uanset eksisterende handelsaftaler med USA og antages at forblive uændret i fremskrivningsperioden. Den nye globale toldsats indebærer en nedsættelse af USA's effektive toldsats på import fra euroområdet fra 12,1 pct. til 10,5 pct. i forhold til decemberfremskrivningerne^[7]. Da ændringerne indebærer større toldnedsættelser for andre amerikanske handelspartnere, navnlig Kina, Brasilien og Indien, er indvirkningen på USA's samlede effektive toldsats større (4,9 procentpoint lavere end i decemberfremskrivningerne), og toldsatsen skønnes nu at være 13,7 pct. Euroområdets eksportører har derfor til en vis grad mistet konkurrenceevne på det amerikanske marked i forhold til eksportører fra tredjelande, der nyder godt af et større fald i toldsatserne^[8].

Tabel A

Tekniske antagelser

	Marts 2026					Justeringer i forhold til december 2025
	2024	2025	2026	2027	2028	2025	2026	2027	2028
Råvarer:
Oliepris (USD/tønde)	81,2	69,1	81,3	72,1	70,2	-0,1	30,1	15,2	9,7
Priser på naturgas (EUR/MWh)	34,4	36,2	46,4	36,6	26,1	-0,7	56,6	33,1	4,2
Engrospriser på elektricitet (EUR/MWh)	77,7	83,6	87,7	77,9	65,2	-0,4	16,8	5,7	-8,7
Kvoter i EU's emissionshandelssystem 1 (ETS1) (EUR/ton CO2)	65,2	73,9	72,9	73,4	75,5	0,2	-11,9	-13,8	-13,8
Kvoter i EU's emissionshandelssystem 2 (ETS2) (EUR/ton CO2)	-	-	-	-	46,0	-	-	-	0,0
Råvarepriser, ekskl. energi, i USD (årlig ændring i pct.)	9,2	5,8	0,8	0,5	-0,6	0,1	0,7	0,0	-0,3
Valutakurser:
USD/EUR-kurs	1,08	1,13	1,16	1,16	1,16	0,1	0,4	0,2	0,2
Nominel effektiv eurokurs (EER40) (1. kvt. 1999 = 100)	124,4	128,3	129,6	129,4	129,4	0,5	-0,1	-0,3	-0,3
Finansielle antagelser:
3-måneders Euribor (i pct. pr. år)	3,6	2,2	2,3	2,6	2,6	0,0	0,3	0,5	0,3
10-årige statsobligationsrenter (i pct. pr. år)	2,9	3,3	3,3	3,5	3,7	0,2	0,1	0,1	0,1

2.2 Priser og omkostninger

Den samlede inflation ventes at stige fra 2,1 pct. i 2025 til 2,6 pct. i 2026, hvilket afspejler de betydelige stigninger i antagelserne om olie- og engrosgaspriserne (figur 5 og figur 6). I 1. halvår 2026 forventes udviklingen i den samlede inflation at følge den kraftige stigning i energiinflationen, som er på linje med futurespriserne, men også afspejler den seneste stigning i raffinerings- og distributionsmarginerne for transportbrændstoffer^[9]. Den samlede inflation ventes at stige fra 2,1 pct. i 1. kvartal 2026 til 3,1 pct. i 2. kvartal 2026 for derefter at falde til 2,7 pct. i 2. halvår. Fødevareinflationen forventes at falde yderligere på kort sigt og først at stige noget senere på året som følge af et voksende inflationspres fra energipriser og andre inputomkostninger. HICPX-inflationen forventes at stabilisere sig på omkring 2,3 pct., og de indirekte virkninger af energiinflationen forventes at være begrænsede.

Figur 5

HICP-inflationen i euroområdet

(ændringer i pct. år til år)

Figur 6

HICP-inflation i euroområdet – fordelt på hovedkomponenter

(ændringer i pct. år til år, i procentpoint)

I 2027 forventes HICP-inflationen at falde til 2,0 pct., hovedsagelig som følge af et fald i energiinflationen, inden den stiger til 2,1 pct. i 2028, hovedsagelig i forbindelse med en stigning i energiinflationen som følge af kulstofpriserne (figur 7, del b). Faldet i den samlede inflation i 2027 afspejler hovedsagelig nedadrettede basiseffekter og faldende energipriser i overensstemmelse med en faldende tendens for olie- og engrosgasfutures (se boks 2), hvor energiinflationen igen er negativ fra 2. kvartal (figur 7, del a). HICPX-inflationen ventes at aftage en smule, mens fødevareinflationen stiger yderligere. Stigningen i den samlede inflation til 2,1 pct. i 2028 skyldes hovedsagelig en betydelig stigning i energiinflationen som følge af finanspolitiske foranstaltninger i forbindelse med den klimarelaterede omstilling og især indførelsen af ETS2, som får den samlede inflation til at stige med 0,2 procentpoint^[10].

Fødevareinflationen forventes at falde på kort sigt, inden den stiger som følge af det forsinkede gennemslag af energipriserne, hvorefter den aftager i 2028 (figur 7, del b). Den forventes at falde fra 2,5 pct. i 1. kvartal 2026 til 2,1 pct. i 3. kvartal, hovedsagelig som følge af udviklingen i komponenten uforarbejdede fødevarer. Dette fald afspejler også den seneste nedgang i priserne på visse fødevarer, fx sukker, kakao og kaffe. Fødevareinflationen ventes efterfølgende at stige til omkring 2,6 pct. ved udgangen af 2026 og at stige yderligere til 2,9 pct. i 2027 på grund af de højere energiprisers forsinkede gennemslag. I 2028 forventes fødevareinflationen at falde til 2,3 pct. som følge af faldende råvarepriser og et aftagende lønpres.

Figur 7

Udsigter for HICP-energi- og -fødevareinflationen

a) HICP-energi

(ændringer i pct. år til år)

b) HICP-fødevarer

(ændringer i pct. år til år)

HICPX-inflationen forventes at fortsætte mere vedvarende, men dog at aftage med 0,1 procentpoint hvert år i fremskrivningsperioden, fra 2,4 pct. i 2025 til 2,1 pct. i 2028 (figur 8). HICPX-inflationen påvirkes også af omkostningspres som følge af højere energipriser, men dette vurderes at blive afbødet af et noget aftagende pres på lønomkostningerne, den tidligere appreciering af euroen og importgennemtrængningen fra Kina. HICPX-inflationen ventes at være 2,3 pct. i 1. kvartal 2026 og kun at falde meget gradvis til 2,1 pct. ved udgangen af fremskrivningsperioden. Inflationen i servicesektoren forventes at blive presset op af et vist energirelateret omkostningspres, som især påvirker transporttjenester, men det vil dog blive dæmpet af et gradvist fald i lønomkostningerne. Inflationen i industrivarer ekskl. energi forventes at ligge omkring det nuværende niveau på kort sigt, hvilket afspejler de afdæmpende virkninger af euroens tidligere appreciering og importindtrængning fra Kina, selvom den delvis opvejes af et højere pres på energiinputomkostningerne.

Figur 8

HICP-inflation ekskl. energi og fødevarer i euroområdet

(ændringer i pct. år til år)

Sammenlignet med fremskrivningerne fra december 2025 er den samlede HICP-inflation blevet opjusteret med 0,7 procentpoint for 2026, hvilket hovedsagelig skyldes energiinflation, med meget mindre opjusteringer for 2027 og 2028 som følge af komponenterne ekskl. energi (figur 9). Opjusteringen af den samlede inflation i 2026 skyldes hovedsagelig en kraftig opjustering af energiinflationen i overensstemmelse med antagelserne. Energiinflationen er blevet nedjusteret i resten af fremskrivningsperioden som følge af den hurtige afvikling af den kraftige stigning på kort sigt i antagelserne om olie- og engrosgaspriserne (se boks 2). Opjusteringen af den samlede inflation i 2027 og 2028 afspejler det forsinkede gennemslag af større omkostningspres fra højere energipriser på HICPX- og fødevarekomponenterne. Opjusteringerne af fødevare- og HICPX-inflationen afspejler til dels en begrænset opjustering baseret på stabens vurdering med henblik på at opfange kraftigere gennemslagseffekter fra højere energipriser, som kan undervurderes en smule af standardmodelleringsværktøjerne i forbindelse med store stød til energipriserne.

Figur 9

Ændringer af inflationsfremskrivningen i forhold til fremskrivningerne fra december 2025

(i procentpoint)

Den nominelle lønvækst forventes at aftage yderligere i 2026 og derefter bevæge sig overvejende sidelæns i resten af fremskrivningsperioden, om end i et højere tempo end forventet i decemberfremskrivningerne. Ifølge data fra Eurostat faldt væksten i lønsum pr. ansat til 3,7 pct. i 4. kvartal 2025 sammenlignet med de 3,9 pct., der var forventet i decemberfremskrivningerne. Den forventes at aftage fra 3,9 pct. i gennemsnit i 2025 til 3,1 pct. i 4. kvartal 2026 og derefter at forblive stort set på dette niveau i 2027-2028 (figur 10, del a). Væksten i reallønnen forventes at aftage yderligere og gradvis nærme sig produktivitetsvæksten i sidste halvdel af fremskrivningsperioden (figur 10, del b). Sammenlignet med fremskrivningerne fra december 2025 er væksten i lønsum pr. ansat blevet opjusteret i hele fremskrivningsperioden, hvilket afspejler visse inflationskompenserende effekter i forbindelse med energiprisstødet.

Figur 10

Udsigterne for lønudviklingen

a) Lønsum pr. ansat

(ændringer i pct. år til år)

b) Real lønsum pr. ansat og produktivitet

(ændring i pct. år til år)

Væksten i enhedslønomkostningerne ventes kun at aftage en smule i 2026 som følge af lavere lønvækst, som delvis opvejes af en lavere produktivitetsvækst, for derefter at falde yderligere i 2028, efterhånden som produktivitetsvæksten genoprettes. I gennemsnit forventes væksten i enhedslønomkostninger at aftage fra 3,1 pct. i 2025 til 3,0 pct. i 2026 og til 2,1 pct. i 2028. Væksten i BNP-deflatoren forventes at falde fra et gennemsnit på 2,5 pct. i 2025 til 2,2 pct. i 2028 som følge af en lavere vækst i enhedslønomkostningerne. Sammenlignet med fremskrivningerne fra december 2025 er væksten i BNP-deflatoren opjusteret noget i fremskrivningsperioden.

De seneste resultater for importpriserne er blevet dæmpet af euroens appreciering og billige indkøb fra Kina, men de forventes at stige kraftigt i 2. kvartal 2026 som følge af priserne på energiråvarer. På årsbasis ventes væksten i importdeflatoren at stige fra -0,1 pct. i 2025 til 4,3 pct. i 2026. Derefter ventes den at falde hurtigt som følge af de antagne fald i energipriserne.

3 Alternative scenarier for de økonomiske konsekvenser af krigen i Mellemøsten

3.1 Oversigt over narrativerne for de alternative scenarier

På grund af den store usikkerhed om de mulige resultater af den aktuelle krig i Mellemøsten og dens indvirkning på energipriserne og usikkerheden samt udbredelsen til økonomien indeholder dette afsnit illustrative alternative scenarier, der supplerer basisvurderingen^[13]. I disse scenarier er der taget højde for vigtige erfaringer fra ECB's vurdering fra 2025 af den pengepolitiske strategi, nemlig at ikke-lineariteter og anden runde-effekter på inflationen kan spille en rolle i forbindelse med store stød, og at scenarier er et vigtigt middel i kommunikationen i en situation med øget usikkerhed og volatilitet. Disse scenarier indeholder illustrative eksempler på hypotetiske alternative udviklingstendenser i råvarepriserne på energi og deres udbredelse til økonomien i euroområdet. Staben angiver ikke sandsynligheder for disse scenarier – de har snarere til formål at illustrere de største usikkerheder med hensyn til konfliktens effekter. Mens basisscenariet omfatter den udvikling i råvarepriserne på energi, der er indeholdt i de tekniske antagelser (se boks 2), og den observerede usikkerhed på de finansielle markeder, viser scenarierne to mulige udviklingsmønstre for energiprisen, usikkerheden og deres transmission til økonomien. Disse varierer på tre hovedområder: intensiteten af det oprindelige energiforsyningsstød, de vedvarende forstyrrelser og usikkerheden (tabel 4).

• Negativt scenario: Dette scenario forudsætter, at 40 pct. af de olie- og LNG-strømme, der passerer gennem Hormuzstrædet forstyrres i 2026, primært på grund af en blokade af Strædet, uden at der er sket større skader på energiinfrastrukturen (ud over de skader, der allerede er sket). Dette fører til en betydelig stigning i råvarepriserne og en midlertidig stigning i usikkerheden på de finansielle markeder. Forstyrrelserne antages at vare ved indtil 3. kvartal 2026, hvorefter forsyningsmængderne normaliseres. Da forstyrrelsen antages at afspejle en blokade og ikke ødelæggelse af infrastruktur, genoprettes forsyningen forholdsvis hurtigt, når restriktionerne ophæves.
• Hårdt scenario: Dette scenario forudsætter en mere intens og langvarig forstyrrelse end i det negative scenario. Stødet til energiforsyningen er større, fordi det antages, at 60 pct. af de olie- og LNG-strømme (i 2. kvartal), der passerer gennem Hormuzstrædet, bliver forstyrret. Desuden forudsættes det, at en del af forstyrrelsen vil skyldes militære aktioner, som medfører skader på energiinfrastrukturen og forsinker genoprettelsen af forsyningen. Som følge heraf begynder den normale situation for forsyningsmængderne først at vende tilbage i 1. kvartal 2027, og denne normalisering sker mere gradvist end i det negative scenario. Usikkerheden stiger mere markant og er mere vedvarende.

Begge scenarier omfatter ikke-lineariteter, som indebærer større indirekte effekter og anden runde-effekter på inflationen i euroområdet end i basisscenariet, mens der ikke antages at være penge- og finanspolitiske reaktioner. I overensstemmelse med vurderingen af den pengepolitiske strategi i 2025 er hensigten med at tage højde for ikke-lineære justeringer at kunne afspejle muligheden for, at et større energiprisstød kan sprede sig kraftigere end et mindre stød på tværs af hele økonomien. I overensstemmelse med standardkonventionen for analyser af scenarier i stabens fremskrivninger bygger scenarierne på en antagelse om en uændret penge- og finanspolitik i forhold til basisscenariet.

3.2 De primære forudsætninger, der ligger til grund for de alternative scenarier

3.2.1 Råvarepriser på energi

Olie- og gaspriserne vil stige betydeligt, hvis konflikten får en længerevarende indvirkning på energiforsyningen. De scenarier, der er beskrevet ovenfor, medfører en forskellig udvikling i energipriserne (figur 11 og tabel 5). I basisscenariet antages det, at de kvartalsvise gennemsnitlige oliepriser og de europæiske gaspriser topper med ca. 90 dollar pr. tønde og 50 euro pr. MWh i 2. kvartal 2026 for derefter at falde forholdsvis hurtigt i de følgende kvartaler. I det negative scenario udløser forsyningsafbrydelser yderligere kraftige stigninger i energipriserne, hvor olieprisen stiger til næsten 120 dollar pr. tønde, og gaspriserne nærmer sig 90 euro pr. MWh i 2. kvartal af 2026^[14]. Da forsyningsmængderne imidlertid antages at vende tilbage til normalen hurtigt, begynder priserne at falde fra 4. kvartal 2026, og de konvergerer til basisantagelserne i 3. kvartal 2027. I det hårde scenario presser det meget kraftigere indledende udbudsstød olie- og gaspriserne op på henholdsvis næsten 150 dollar pr. tønde og 110 euro pr. MWh i 2. kvartal 2026. Da forsyningsafbrydelserne tager længere tid at løse, er stødets indvirkning på prisen mere vedvarende, og faldet sker meget langsommere. Olie- og gaspriserne ligger derfor fortsat betydeligt over antagelserne i både basisscenariet og det negative scenario i hele fremskrivningsperioden. Selv om det første stød er alvorligt, ligger priserne på både olie og gas dog stadig under 95 pct.-fraktilen for de neutrale tætheder udledt ved optioner i størstedelen af fremskrivningsperioden (se også afsnit 4.1).

Figur 11

Antagelser for udviklingstendenserne i råvarepriserne på energi

a) Olie	b) Gas
(prisniveau, USD/tønde)	(prisniveau, EUR/MWh)

3.2.2 Usikkerhed

I begge scenarier antages det, at en eskalering af krigen i Mellemøsten vil øge den globale usikkerhed og udløse en prisjustering på de finansielle markeder, om end i varierende grad, hvilket vil påvirke det private forbrug, investeringerne og handlen negativt. I det negative scenario stiger VIX-indekset – der anvendes som tilnærmet værdi for den globale usikkerhed – med ca. 10 point som følge af krigen, hvorefter den gradvis vender tilbage til niveauet ultimo 2025 i 3. kvartal 2026 (figur 12, del a). Volatiliteten på de finansielle markeder antages derfor at være midlertidig og afspejle den forventede stabilisering af de finansielle forhold, idet den geopolitiske situation ikke forværres yderligere, og usikkerheden aftager. I det hårde scenario stiger VIX-indekset med ca. 14 point, hvilket stort set stemmer overens med den stigning, der er observeret efter udbruddet af Ruslands krig mod Ukraine og under tidligere perioder med geopolitiske spændinger. Selv om volatiliteten derefter gradvis aftager, er den fortsat høj i en længere periode som følge af vedvarende geopolitisk usikkerhed og en skrøbelig tillid på markedet^[15].

Figur 12

Volatilitet på de finansielle markeder og finansielle stød

a) VIX-indeks	b) Finansielle stød i euroområdet i det hårde scenario
(indeks)	(basispoint og procentvise afvigelser fra BVAR-modellens ubetingede fremskrivning)

I begge scenarier fører øget usikkerhed også til øgede finansieringsomkostninger for banker og virksomheder via finansielle variabler, obligationsspænd og aktiekurser^[16]. Den kraftige stigning i VIX-indekset vil medføre betydeligt højere finansieringsomkostninger for banker og virksomheder i euroområdet. I det hårde scenario vil obligationsspændene fx stige til toppunktet med ca. 70 basispoint og 35 basispoint for henholdsvis banker og virksomheder, hvorefter de gradvis indsnævres i løbet af fremskrivningsperioden. Desuden vil aktiekurserne falde med 10 pct. for bankerne i euroområdet og ca. 7 pct. for virksomheder i euroområdet (figur 12, del b).

3.3 Indvirkningen på den globale økonomi på tværs af scenarier

Indvirkningen på den globale økonomiske aktivitet og den udenlandske efterspørgsel i euroområdet vil være betydelig. Selvom det antages, at der sker et brat fald i den indenlandske økonomiske aktivitet i lande i Mellemøsten, vil den direkte indvirkning på det globale BNP og den udenlandske efterspørgsel i euroområdet være begrænset på grund af regionens lille handelsvægt^[17]. Ifølge simuleringer med ECB-Global-modellen vil der imidlertid opstå mere betydelige afdæmpende virkninger som følge af højere olie- og gaspriser. Oliepriserne bestemmes på et globalt marked, og forstyrrelser i Mellemøsten vil derfor få olieprisen til at stige i alle lande. Derimod er gasmarkederne mere regionale: Gas fra Mellemøsten eksporteres hovedsagelig til Asien, som konkurrerer med euroområdet om gasforsyninger. Derfor antages højere gaspriser at påvirke de asiatiske lande, euroområdet og Storbritannien direkte, hvorimod gaspriserne i USA og resten af verden stiger mindre, da de i mindre grad er direkte påvirket.

De makroøkonomiske virkninger varierer på tværs af scenarier på baggrund af energi- og usikkerhedsstødenes vedvarende karakter. I det negative scenario antages stigningen i energipriserne og den globale usikkerhed at være midlertidig og at aftage forholdsvis hurtigt. Som følge heraf er indvirkningerne på den globale realøkonomiske aktivitet og inflationen kortvarige, idet produktionen falder, og inflationen stiger, i 2026, før økonomien gradvis retter sig. I det hårde scenario antages det derimod, at der vil være større og mere vedvarende stød, som fører til svagere økonomisk vækst på verdensplan, herunder i USA, i 2027 og højere inflation på kort sigt (figur 13, del a). Den pengepolitiske reaktion uden for euroområdet vil dæmpe prisudviklingen, men med forsinkelse. Lande, der er mere eksponeret for højere energiomkostninger, navnlig i Asien, vil opleve større økonomiske tab. Omvendt vil højere olie- og gaspriser være til gavn for energieksportører som eksempelvis Norge og Canada.

Forstyrrelser i energieksporten fra lande i Mellemøsten vil lægge en dæmper på den globale efterspørgsel og, med en vis forsinkelse, på den udenlandske efterspørgsel i euroområdet. I både det negative og det hårde scenario vil energieksporten fra lande i Mellemøsten blive begrænset, og den økonomiske aktivitet i disse lande vil blive forstyrret. Euroområdet har begrænset handelseksponering, ekskl. energi, over for Iran og andre lande i Mellemøsten, og det antages, at der ikke er yderligere forstyrrelser i forsyningen, ekskl. energi. De højere energipriser dæmper det globale BNP og reducerer dermed efterspørgslen efter euroområdets eksport, dog med en vis forsinkelse. Stigningen i den globale usikkerhed dæmper også den globale økonomiske aktivitet og den udenlandske efterspørgsel i euroområdet gennem lavere aktiekurser og lavere private investeringer verden over (figur 13, del b).

Figur 13

Virkning på USA og den globale økonomi ekskl. euroområdet

a) USA	b) Den globale økonomi ekskl. euroområdet
(afvigelse i procentpoint fra vækstraten i basisscenariet)	(afvigelse i procentpoint fra vækstraten i basisscenariet)

3.4 Indvirkningen på økonomien i euroområdet på tværs af scenarier

I det negative scenario antages det, at indvirkningen på økonomien i euroområdet er midlertidig, og at en del af inflationseffekten aftager, hvilket afspejler stødenes midlertidige forløb (figur 14). Disse effekter skyldes hovedsagelig et fald i den disponible realindkomst som følge af højere energiomkostninger, en svagere udenlandsk efterspørgsel og strammere finansielle forhold gennem VIX-kanalen, hvilket påvirker investeringsbeslutningerne. Ifølge simuleringer med ECB-BASE-modellen er væksten i realt BNP i 2026 ca. 0,3 procentpoint lavere end i basisscenariet og ca. 0,1 procentpoint lavere i 2027. Efterhånden som energipriserne og usikkerheden normaliseres, indhenter BNP-væksten nogle af tabene og ligger 0,2 procentpoint over basisscenariet i 2028. Energistødet er den væsentligste årsag til afmatningen og fører især til et lavere forbrug. En global afsmitning, som dæmper euroområdets eksport, og usikkerheden, som påvirker investeringerne negativt, bidrager også. Den samlede HICP-inflation er 0,9 procentpoint højere i 2026 som følge af højere energipriser. I takt med at energipriserne falder ret hurtigt fra et højt niveau, er den samlede HICP-inflation 0,1 procentpoint højere i 2027, men 0,5 procentpoint lavere i 2028 som følge af det disinflationære pres fra den hurtige normalisering af energipriserne efter 2026 i dette scenario.

I det hårde scenario antages energipriserne at have en kraftigere og længerevarende effekt og at være ledsaget af effekter af øget usikkerhed. Væksten i realt BNP er 0,5 og 0,4 procentpoint lavere i henholdsvis 2026 og 2027 med negative kvartalsvise vækstrater i 2. og 3. kvartal 2026 (figur 14, del a). Selv om energistødet fortsat er den vigtigste drivkraft, spiller usikkerheden også en rolle, og den forstærker afmatningen sammen med globale afsmitning. HICP-inflationen er 1,8 procentpoint højere i 2026 og er fortsat høj med 2,8 procentpoint over basisscenariet i 2027 og 0,7 procentpoint over basisscenariet i 2028. Virkningerne på HICPX-inflationen er mere end 1 procentpoint kraftigere i 2027-2028 end i det negative scenario.

Figur 14

Virkning på euroområdet efter kanal i det negative og hårde scenario

a) Realt BNP	b) HICP
(afvigelse i procentpoint fra vækstraten i basisscenariet)	(afvigelse i procentpoint fra vækstraten i basisscenariet)

Scenarierne omfatter kraftigere indirekte effekter og anden runde-inflationseffekter end dem, der fremgår af modelbaserede standardelasticiteter, for at tage højde for ikke-lineariteter i overførslen af store inflationsstød til priser og lønninger som f.eks. under energikrisen i 2021-2022. Historiske forløb, der er indbygget i fremskrivningsmodeller som f.eks. ECB-BASE-modellen og de standardmodeller for fremskrivninger, som de nationale centralbanker i Eurosystemet anvender, indebærer typisk et forholdsvis begrænset gennemslag af energiprisstød i andre forbrugerpriser. Erfaringerne med episoden med høj inflation i 2021-2022 tyder imidlertid på, at der kan være en betydeligt stærkere transmission på tværs af priskomponenter efter unormalt store inflationsstød. Flere faktorer kan forklare, hvorfor transmissionen i denne periode oversteg det historiske forløb, herunder energiprisstødets ekstraordinære omfang, andre potentielle ikke-lineariteter i prisfastsættelsesadfærden i perioder med høj inflation, genåbningsdynamikken efter pandemien og udbudsbegrænsninger på tværs af flere sektorer. Rekalibreringen af visse nøgleparametre i modellen gør det muligt at styrke transmissionsmekanismerne i forhold til standardmodelkonfigurationen under hensyntagen til det betydelige energiprisstød, der er indbygget i det negative og det hårde scenario. På grundlag af ovenstående betragtninger justeres modelparametrene for energipristransmissionen til andre priser og lønninger, navnlig således at de implicitte elasticiteter ligger mellem kalibreringen af basismodellen og de højere elasticiteter, der er observeret under den seneste inflationsstigning^[18].

Figur 15

Udsigterne for de vigtigste variabler for euroområdet i basisscenariet og alternative scenarier

a) BNP	b) Arbejdsløshed
(ændringer i pct. kvartal til kvartal, kvartalsvise tal er sæsonkorrigeret og korrigeret for antal arbejdsdage)	(i pct. af arbejdsstyrken)
C) HICP	HICP ekskl. energi og fødevarer
(ændringer i pct. år til år)	(ændringer i pct. år til år)
e) HICP-energi	f) Lønsum pr. ansat
(ændringer i pct. år til år)	(ændringer i pct. år til år)

Stærkere transmissionsmekanismer øger ikke blot den indledende inflationsreaktion, men indebærer også en mere vedvarende prisudvikling i fremskrivningsperioden. Mens det direkte energiprisstød er den primære drivkraft bag den kortsigtede inflationsstigning, bidrager et kraftigere gennemslag i fødevarepriserne og tilstedeværelsen af anden runde-mekanismer til et mere vedvarende inflationspres i fremskrivningsperiodens andet og tredje år. Uden disse forstærkningsmekanismer vil inflationsreaktionen være mere begrænset både indledningsvist – på grund af svagere et gennemslag – og i efterfølgende år, fordi basiseffekter fra faldende energipriser vil føre til et hurtigere fald i inflationen. Derimod øger kraftigere reaktioner i fødevarepriserne samt indirekte effekter og anden runde-effekter prisinflationspresset i HICPX og skaber en mere vedvarende stigning i den samlede inflation, også i takt med at stigningen i lønvæksten varer ved^[19]. På realsiden fører et stærkere gennemslag i første omgang til et større fald i BNP-væksten, da højere energi- og fødevarepriser reducerer husholdningernes realindkomst og påvirker forbruget, til dels via højere arbejdsløshed. I efterfølgende år vil en kraftigere lønvækst imidlertid i nogen grad understøtte husstandsindkomsterne og forbruget og dermed dæmpe de negative virkninger på BNP-væksten. Desuden vil højere inflationsforventninger reducere realrenten, hvilket også vil understøtte investeringerne i fremskrivningsperiodens senere år.

3.5 Forbehold i forbindelse med analysen af scenarierne

Disse analyser af scenarierne omfatter ikke pengepolitiske eller finanspolitiske reaktioner, som vil afbøde inflationseffekterne, eller andre kanaler, der kan påvirke den makroøkonomiske effekt. I overensstemmelse med standardkonventionen for analyser af scenarier i stabens fremskrivninger forudsætter scenarierne, at penge- og finanspolitikken forbliver uændret i forhold til basisscenariet. De betydelige stigninger i inflationen, navnlig i det hårde scenario, vil sandsynligvis blive delvis opvejet af en strammere pengepolitik eller finanspolitiske støtteforanstaltninger, som kan sænke forbrugerpriserne på energi – som det sås i episoden med høj inflation i 2022-2023. Andre kanaler, som ikke udtrykkeligt indgår i analyserne, omfatter forstyrrelser i handelen ekskl. energi gennem forsyningsbegrænsninger, effekter på råvarepriser ekskl. energi, f.eks. gødning og aluminium, mulige positive virkninger på turismen i eurolandene, som kan drage fordel af turisme, som ellers ville være gået til Mellemøsten, samt effekter som følge af migrationspres i forbindelse med en potentiel flygtningekrise.

4 Følsomhedsanalyser

4.1 Alternative udviklingsmønstre for energipriserne

Alternative udviklingsmønstre for råvarepriserne på energi tyder på betydelige opadrettede risici for inflationen i basisfremskrivningerne, navnlig på kort sigt. Basisfremskrivningerne er baseret på de tekniske antagelser, der er beskrevet i boks 2. I betragtning af den store usikkerhed, der er forbundet med energipriserne som følge af den igangværende krig i Mellemøsten, tager denne følsomhedsanalyse ud over de normalt anvendte 25 pct.-fraktiler og 75 pct.-fraktiler også højde for alternative opadrettede og nedadrettede udviklingsmønstre udledt af 5 pct.-fraktilen og 95 pct.-fraktilen af de neutrale tætheder udledt ved optioner for både olie- og gaspriserne^[20]. Tætheder udledt ved optioner indikerer, at de kortsigtede risici for oliepriserne er stærkt opadrettede. Dette afspejler investorernes bekymring for, at oliestrømme gennem Hormuzstrædet, som tegner sig for ca. 20 pct. af den globale forsyning og allerede oplever forstyrrelser, kan blive hæmmet over en længere periode med begrænsede muligheder for at omdirigere transporter på kort sigt (figur 16). I en sådan situation kan selve olieproduktionen i sidste ende blive reduceret på grund af utilstrækkelig lagerkapacitet. Desuden er markedsdeltagerne også bekymrede for, at militære angreb kan skade den regionale olieproduktionskapacitet med mere vedvarende virkninger til følge. Derimod er risikoopfattelsen på længere sigt stadig en smule mere afbalanceret, hvilket kan tyde på, at investorerne forventer, at konflikten forbliver begrænset. Tætheder udledt ved optioner peger også i retning af øgede opadrettede risici for gaspriserne, eftersom ca. 20 pct. af verdens LNG-strømme passerer gennem Hormuzstrædet. I procent i forhold til basisscenariet synes de opadrettede risici for gaspriserne at være mere udtalte end for oliepriserne, hvilket er et udtryk for de aktuelle historisk lave europæiske gaslagre. For både olie- og gaspriserne udføres der også en følsomhedsanalyse med hensyn til faste priser. I hvert tilfælde beregnes et syntetisk energiprisindeks (et vægtet gennemsnit af udviklingen i olie- og gaspriserne), og virkningerne vurderes ved hjælp af ECB's og Eurosystemets makroøkonomiske modeller. Gennemsnitsresultaterne på tværs af disse modeller fremgår af tabel 6. Disse resultater er baseret på de modeller, der anvendes i standardfremskrivningsmetoder, og udelukker enhver forbedret elasticitet i forbindelse med indirekte effekter og anden runde-effekter, der indgår i scenarierne for Mellemøsten, som præsenteres i afsnit 3.

Figur 16

Alternative udviklingsmønstre for antagelser om energipriserne

a) Antagelse om oliepriserne

(USD/tønde)

b) Antagelse om gaspriserne

(EUR/MWh)

4.2 Alternative udviklingsmønstre i valutakursen

Alternative udviklingstendenser for valutakursen tyder på en mulig yderligere appreciering af euroen, især på mellemlangt sigt, og dermed på visse nedadrettede risici for vækst og inflation. De tekniske antagelser om valutakurserne i basisfremskrivningerne forbliver konstante i fremskrivningsperioden. Alternative opadrettede og nedadrettede udviklingstendenser udledes af 25 pct.-fraktilen og 75 pct.-fraktilen af de implicitte neutrale tætheder udledt ved optioner for USD/EUR-kursen 11. marts 2026, som var vægtet mod en beskeden appreciering af euroen (figur 17). Effekten af disse alternative udviklingstendenser vurderes ved hjælp af ECB's og Eurosystemets stabs makroøkonomiske modeller. Tabel 7 viser den gennemsnitlige indvirkning på produktionsvæksten og inflationen for alle disse modeller.

Figur 17

Alternative udviklingsmønstre for USD/EUR-kursen