Áttekintés

A koronavírus- (Covid19-) világjárvány 2020 eleje óta drasztikus hatást gyakorolt az euroövezeti és a világgazdasági teljesítményre. Az euroövezet reál-GDP-je az első negyedévi jelentős visszaesés után a második negyedévben 11,8%-kal csökkent – jóllehet ez az érték alacsonyabb volt az eurorendszer szakértőinek 2020. júniusi prognózisában szereplő várakozásnál. A példátlan gazdasági visszaesés hátterében a legtöbb euroövezeti országban március közepe táján elrendelt szigorú kijárási korlátozások kedvezőtlen hatása áll. Ezt a későbbiekben enyhítette az említett intézkedések májustól kezdődő fokozatos lazítása, valamint a világjárvány nyomán bekövetkező magatartásbeli változások. Májusban a valós idejű nagy gyakoriságú mutatók ismét visszalendültek a korábbi szintek felé. Ez a reál-GDP erőteljes, bár nem teljes helyreállására enged következtetni, amely várhatóan 8,4%-kal nő a harmadik negyedévben. A későbbiekben az alapprognózis arra a fő feltevésre épül, hogy részlegesen sikerül megfékezni a vírust: a következő negyedévekben a fertőzések száma ismét megemelkedik kissé, ami folyamatos – bár az első hullámnál enyhébb – korlátozó intézkedéseket tesz szükségessé, amíg 2021 közepére rendelkezésre nem áll a gyógyítására alkalmas megoldás. Az említett intézkedések, a fokozott bizonytalanság és a rosszabb munkaerőpiaci helyzet várhatóan továbbra is visszafogja a kínálatot és a keresletet. A monetáris, fiskális és munkaerőpiaci politika nyújtotta jelentős támogatás – amely mindhárom téren erőteljesebb lett az eurorendszer 2020. júniusi szakértői prognózisa óta – mindazonáltal szinten tarthatja a jövedelmeket, és enyhítheti az esetleg az egészségügyi válság megoldása után maradt gazdasági károkat. Ezenkívül a felsorolt politikákkal feltételezhetően sikerrel elkerülhetők a hatásokat nagymértékben felerősítő pénzügyi csatornák. A fenti feltevések mellett az euroövezeti reál-GDP 2020-ban 8,0%-kal visszaesik, majd 2021-ben 5,0%-kal, 2022-ben pedig 3,2%-kal javul. Az előrejelzési időszak végére az eurorendszer szakértőinek Covid19 előtti, 2019. decemberi prognózisában vártnál mintegy 3,5%-kal áll alacsonyabban a reál-GDP.

Áttérve az inflációra, az olajárak korábbi összeomlása, az euro felértékelődése és a németországi hozzáadottérték-adó kulcsának átmeneti csökkentése rövid távon arra enged következtetni, hogy az euroövezeti HICP-infláció az elkövetkező hónapokban nulla körüli lesz. 2021-ben az energiakomponens bázishatásai és – kisebb mértékben – a német héakulcs csökkentésének várható visszavonása később mechanikus javulást idéz elő. Az energia- és élelmiszerárak nélküli HICP-infláció a prognózis szerint a folyó év végéig csökkenni fog. A továbbra is gyenge kereslet miatt várakozásunk szerint a szolgáltatási és a termelő ágazatokban széles alapokon nyugvó dezinflációs hatások jelentkeznek, azonban várhatóan részben ellensúlyozza ezeket a kínálati oldali korlátokkal kapcsolatos, folyamatos felfelé irányuló költségoldali nyomás. Középtávon az infláció az előrejelzések szerint növekedni fog: az olajárak feltehetőleg emelkednek, és élénkül a kereslet, annak ellenére, hogy a pandémiához kötődő kedvezőtlen kínálatoldali hatásokból eredően csökken a felfelé irányuló nyomás, és felértékelődik az euro. A HICP-infláció összességében várhatóan a 2020-as 0,3%-ról 2021-ben 1,0%-ra, 2022-ben pedig 1,3%-ra nő.^[1]

Tekintettel a világjárvány alakulásával kapcsolatos bizonytalanságra, két alternatív forgatókönyvet készítettünk. Az mérsékelt változat szerint átmeneti a megrázkódtatás, és a gyógyászati megoldás gyors alkalmazása a korlátozó intézkedések további lazítását teszi lehetővé. E szerint a forgatókönyv szerint a reál-GDP az év folyamán 7,2%-kal csökken, amit 2021-ben erőteljes fellendülés követ. Az időszak végére kismértékben meghaladja az eurorendszer szakértőinek 2019. decemberi prognózisában várt szintet, míg az infláció 2022-ben eléri az 1,8%-ot. Ezzel szemben a világjárvány újbóli erőteljes fellángolásával számoló, súlyos forgatókönyv a szigorú korlátozó intézkedések visszaállítására enged következtetni. Utóbbiak komolyan fékezik a gazdasági teljesítményt, jelentős és tartós veszteségeket okozva. E szerint a forgatókönyv szerint 2020-ban 10%-kal csökken a reál-GDP, és az időszak végére csaknem 9%-kal az eurorendszer szakértőinek 2019. decemberi prognózisában szereplő szint alatt alakul, míg az infláció 2022-ben csupán 0,7% lesz.

1 A prognózisok hátterében álló főbb feltevések és gazdaságpolitikai intézkedések

Az alapprognózis a pandémia alakulásáról alkotott több, kiemelten fontos feltevésre épül. A fertőzéseknek az Európa egyes területein az elmúlt hetekben megfigyelt újbóli megjelenése feltehetőleg szélesebb körű és intenzívebb lesz az elkövetkező negyedévekben, emiatt folytatódniuk kell a betegség megfékezését szolgáló intézkedéseknek, illetve a gazdasági szereplőknek változtatniuk kell a magatartásukon. A világjárvány kezelési módjáról szerzett tapasztalatok révén az említett reakciók feltételezhetően hatékonyabbá válnak, amiből az első hulláménál kisebb gazdasági költségekre lehet következtetni. Ezenkívül feltevésünk szerint 2021 közepére kielégítő gyógyászati megoldást (például oltóanyagot) fejlesztenek ki, amelyet 2021 végére fokozatosan széles körben bevetnek. A gazdasági fellendülés kezdetben nagyrészt a feldolgozóiparban és bizonyos szolgáltatási ágazatokban összpontosul, míg más – például művészeti, szórakoztató, vendéglátási és szabadidős – szolgáltatások továbbra is különösen akadályoztatott helyzetben lesznek. A nemzetközi prognózisok hátterében is a világjárvány alakulására vonatkozó hasonló feltevések húzódnak meg (lásd a 2. keretes írást).

A jelentős monetáris, fiskális és foglalkoztatáspolitikai intézkedések elősegítik a jövedelemtámogatást, az állásvesztések és csődök számának csökkenését, továbbá javarészt sikeresen megfékezik a kedvezőtlen reálgazdasági-pénzügyi visszacsatolási hurkok kialakulását. Az EKB március óta hozott, egymást követő monetáris politikai intézkedései mellett – beleértve a pandémiás vészhelyzeti vásárlási program (PEPP) júniusi újrakalibrálását – az alapprognózisban a Covid19-válsághoz kötődő diszkrecionális fiskális intézkedések is szerepelnek, amelyek 2020-ban a GDP megközelítőleg 4,5%-át teszik ki (mintegy 1,0 százalékponttal többet az eurorendszer szakértőinek 2020. júniusi prognózisában feltételezettnél). Az említett intézkedések közé tartoznak az átfogó csökkentett munkaidős foglalkoztatási programok és a bértámogatások, amelyek csillapítják a gazdasági visszaesés által a foglalkoztatásra és a munkajövedelmekre kifejtett hatást. A vállalkozások jelentős támogatásokban és tőketranszferekben részesülnek. Noha egyes fiskális intézkedéseket meghosszabbítottak, és 2021-re új csomagokat fogadtak el, amelyek bekerültek az alapprognózisba, számos jelenleg érvényben lévő fiskális szükségintézkedést még mindig átmenetinek tekintünk. Ezenkívül összesen a GDP mintegy 20%-át kitevő keretösszegű, (különösen kölcsönökre vállalt) részleges vagy teljes kormányzati garanciák is szerepet játszanak a likviditásszűke enyhítésében. A 750 milliárd eurós „Next Generation EU” (az EU következő nemzedéke – NGEU) helyreállítási alap hatása annyiban szerepel az alapprognózisban, hogy egyes országokban csökkentette az állampapírhozamokat, valamint a bizalomra gyakorolt hatásait is figyelembe vettük. Ami a fiskális feltevéseket illeti, az alapprognózis csak olyan mértékben tükrözi az NGEU hatását, hogy a közelmúltban elfogadott nemzeti intézkedések egy részét abból finanszírozhatják. Ezen túlmenően az alapprognózis nem foglal magában olyan, még el nem fogadott jövőbeli intézkedéseket, amelyek finanszírozása az NGEU programból történhet, mivel a tervezett kormányzati kiadásokat az előrejelzési időszak során bizonytalanság övezi. Fontos, hogy mind a monetáris politikai intézkedések, mind az állami hitel- és tőkeinstrumentumok védőhálóként funkcionálnak, azaz csökkentik a kedvezőtlen reálgazdasági-pénzügyi visszacsatolási hurkok kis valószínűségű, de súlyos hatású kockázatait. Mindazonáltal a vállalatok alacsonyabb nyeresége fokozott fizetésképtelenséghez és hitelezési súrlódáshoz vezethet, ami kedvezőtlen pénzügyi erősítő hatásokat eredményezhet, különösen miután lejárnak a kormányzati hitelgaranciák. Ennélfogva az alapprognózisban a szigorúbb finanszírozási feltételekből eredő mérsékelt hatások is szerepelnek.

2 Reálgazdaság

2020 második negyedévében a reál-GDP példa nélkül álló csökkenést mutatott. Az Eurostat szerint a reál-GDP a második negyedévben 11,8%-kal csökkent az első negyedévben bekövetkezett visszaesés után, így értéke mintegy 15%-kal alacsonyabb 2019 negyedik negyedévéhez képest (lásd az 1. ábrát). A második negyedévben minden euroövezeti országban igen negatív volt a negyedéves növekedési ütem, különös tekintettel Franciaországra, Olaszországra és Spanyolországra a nagyobb országok közül. A rendelkezésre álló adatok arra utalnak, hogy a gépjárműgyártók, a beruházási javak termelői és a közlekedés, valamint a művészeti, szórakoztató és szabadidős tevékenységek szenvedték el a legnagyobb veszteségeket a második negyedévben, habár országonként eltérő mértékben.

A nagy gyakoriságú és előretekintő mutatók is a gazdaság erőteljes, bár nem maradéktalan regenerálódására utalnak a harmadik negyedévben. Az Európai Bizottság által összeállított felmérések adatai, valamint a beszerzési menedzserindexek (bmi) helyreálltak a 2020 áprilisában mért mélypont után. Az összágazati bmi az áprilisi 13,6-ről júliusban/augusztusban 53,4-es átlagos értékre emelkedett vissza, második negyedévi átlaga pedig 31,3 volt, ami a reál-GDP újraélénkülését jelzi a harmadik negyedévben. Ahogy az euroövezeti országok feloldották a vesztegzár-intézkedéseket, a nagy gyakoriságú indikátorok, úgymint az áramfogyasztás, a GPS-alapú mobilitási mutatók, illetve a hitelkártyás fizetések száma elkezdte megközelíteni a válság előtti szintet. Ez szintén erőteljes reál-GDP-növekedésre utal a harmadik negyedévben – ekkor a gazdasági teljesítmény összességében várhatóan 8,4%-kal nő, ami az év első felében elszenvedett veszteség mintegy felét kitevő fellendülésre enged következtetni.

A pandémia újbóli fellángolására és egyes korlátozó intézkedések érvényben maradására vonatkozó feltevés ellenére a következő néhány negyedév során a prognózis szerint folytatódni fog a gazdaság élénkülése. A további élénkülés azon a feltevésen alapul, hogy lassan csillapodik a járvány megfékezését szolgáló intézkedések hatása, fokozatosan csökken a bizonytalanság, helyreáll a külső kereslet, és támogató lesz a gazdaságpolitika. A reál-GDP mindazonáltal csak fokozatosan fog visszaállni a válságot megelőző szintekre. Ez arra enged következtetni, hogy az előrejelzési időszak végére a reál-GDP mintegy 3,5%-kal alacsonyabb szint körül lesz, mint arra az eurorendszer szakértői a 2019. decemberi makrogazdasági prognózisukban számítottak. Utóbbi azt a pályát jelöli, amelyen a gazdaság a Covid19-járvány hiányában haladt volna.

A GDP elemeit vizsgálva megállapítható, hogy a lakossági fogyasztás 2020-ban várhatóan történelmi mértékben, 8,0%-kal csökken. 2020 első felében igen erőteljesen csökkent a lakossági fogyasztás, ami a gépjármű-értékesítést, valamint az utazásra és vendéglátásra fordított kiadásokat érintette a legsúlyosabban. Noha a rendelkezésre álló reáljövedelemnek a korlátozásokhoz köthető csökkenését jórészt csillapították a közfinanszírozási transzferek, a fogyasztás visszaesését együtt erősítették a kényszerű és a biztonsági megtakarítások. Az előbbiek abból eredtek, hogy a jövedelem szempontjából nem érintett háztartások is csak alapvető árucikkeket és szolgáltatásokat vásárolhattak, míg az utóbbiak a fogyasztói bizalom meredek csökkenése és a gazdasági, foglalkoztatási kilátásokat övező bizonytalanság példátlan növekedése miatt bővültek.

Ami a jövőt illeti, 2020 második felében várhatóan markánsan megélénkül a magánfogyasztás, ahogy a jelentékeny fiskális transzferek továbbra is bővítik a rendelkezésre álló jövedelmet, a megtakarítási magatartás pedig rendeződni kezd a korlátozások után. A lakossági fogyasztás a prognózis szerint 2021-ben tovább élénkül, de csak 2022 folyamán haladja meg a válság előtti szintet. A regenerálódást a bizonytalanság várható fokozatos eloszlása támogatja, míg a munkanélküliség magas szintje és a nettó fiskális transzferek megszűnése visszafogó tényezőként hat a fogyasztói kiadások élénkülésére.

2020-ban várhatóan a lakáscélú beruházások is erőteljesen zsugorodnak. Különösen igaz ez azokban az országokban, ahol szigorúbbak voltak a vesztegzár-intézkedések. A kevesebb rendelkezésre álló jövedelemnek, a gyengébb fogyasztói bizalomnak és a nagyobb munkanélküliségnek a lakóingatlanok iránti keresletre gyakorolt kedvezőtlen hatása miatt tartósan visszafogott lesz a lakásberuházások mértéke – az előrejelzési időszak végén várhatóan több mint 2%-kal a válság előtti szint alatt lesz.

A vállalati beruházások 2020-ban várhatóan meredeken esnek, és csak 2022-ben állnak helyre fokozatosan a válság előtti szintre. Feltevésünk szerint a vállalati beruházások szintje 2020 első felében nagyot zuhant a kijárási korlátozások nyomán, valamint mert összeomlott a globális és a belső kereslet, továbbá rendkívüli mértéket öltött a bizonytalanság. 2020 második felében a gazdaság várhatóan nagyon korlátozott mértékben regenerálódik, országonként jelentősen eltérő sebességgel, ami főként a kezdeti összeomlás különböző mértékét tükrözi. A megnövekedett bizonytalansággal szembesülve a vállalatok valószínűleg elhalasztják a beruházásokat. Ennek következtében az euroövezeti üzleti beruházások mértéke csak az előrejelzési időszak vége felé éri el a válság előtti szintet.

A nem pénzügyi vállalatok prognosztizált bruttó eladósodottsága 2020-ban jelentősen nő, majd mérsékelt ütemben csökken, de a vizsgált időtáv végén is a válság előtti szinten marad. A mérőszám kezdeti emelkedése annak tudható be, hogy a vállalati eredmények 2020 első felében markánsan visszaestek, aminek következtében nagyobb mértékben vettek igénybe adósságfinanszírozást, hogy ellensúlyozzák a likviditáshiányt. A vállalati adósságmutató megfigyelhető emelkedése várakozásunk szerint az előrejelzési időszakban korlátot szab a vállalati beruházások növekedésének, mivel a cégeknek javítaniuk kell a mérlegükön. Ugyanakkor a nem pénzügyi vállalatok bruttó kamatfizetése az elmúlt években rekordmélységbe csökkent, és a következő néhány évben várhatóan csak fokozatosan emelkedik, ami eloszlatja az adósság fenntarthatóságával kapcsolatos esetleges aggodalmakat.

A Covid19-világjárvány erősebben érintette az euroövezet kivitelét, mint a behozatalát, mivel világszerte azok az ágazatok omlottak össze, amelyeknek az euroövezet különösen ki van téve; ennek következtében a nettó kivitel 2020-ban negatív lesz. A becslések szerint az exportot 2020 első felében súlyosan érintették azok a hatások, amelyek közvetlenül a világjárvány megfékezését célzó vesztegzár-intézkedésekből erednek. A Covid19-járvány kitörése különösen az exportorientált gépjármű-, gép- és vegyipari ágazatok ellátási láncait szakította meg, ami nagyobb terhet rótt az euroövezet kulcsfontosságú exportágazataira, mint más térségekére. Az utazási és idegenforgalmi korlátozások a vendéglátás és a közlekedési szolgáltatások exportjának összeomlásához vezettek, de az euroövezeten belüli számos korlátozás feloldásának és a világ többi részével szembeni enyhítéseknek köszönhetően a közelmúltban az említett ágazatok exportja részlegesen regenerálódott. Összességében az euroövezet kivitele várhatóan nagyjából az euroövezet külső keresletének élénkülésével összhangban nő, bár lassabban, mint ahogy az eurorendszer szakértői 2020. júniusi prognózisukban jelezték, mivel az euroárfolyam közelmúltbeli erősödése miatt csökkent az árak versenyképessége. Az import 2020-ban várhatóan a kivitelnél kevésbé csökken, mivel elsősorban a főbb exportőröket sújtja a gépkocsik és a beruházási javak iránti kereslet világszerte tapasztalt visszaesése. Ennek eredményeként a nettó export 2020-ban várhatóan negatív lesz. 2020 harmadik negyedévétől a globális helyzet normalizálódásának köszönhetően az export némileg erősebben regenerálódik, mint az import, ami arra enged következtetni, hogy a nettó kivitel a következő negyedévekben pozitívan járul hozzá a GDP növekedéséhez. 2021 közepétől párhuzamosan nő az export és az import is, ami azt jelenti, hogy az előrejelzési időszak hátralévő részében a nettó export növekedéshez való hozzájárulása semleges lesz.

Bár az elmúlt hónapokban a munkanélküliség kevésbé nőtt, mint amire az eurorendszer szakértői a 2020. júniusi prognózisukban számítottak, a munkaerőpiaci helyzet várhatóan nagymértékben romlik. A munkanélküliségi ráta növekedése a második negyedévben jelentősen alacsonyabb volt a vártnál, míg a foglalkoztatási ráta csökkenése a vártnál valamivel gyengébb volt. Ezek a közelmúltbeli fejlemények a vártnál sokkal erőteljesebb munkaerő-csökkenést jelentenek, ami részben annak tudható be, hogy néhány munkahelyét elveszítő munkavállalót „inaktívnak” minősítettek, tekintettel arra, hogy a kijárási korlátozások idején a munkakeresési lehetőségek visszaestek. Emellett az elhelyezkedési lehetőségek csökkenése reményvesztéshez vezethetett, így sokan kiléptek a munkaerőpiacról. A következő negyedévekben a munkaerőre gyakorolt, lefelé irányuló hatás feltehetőleg fokozatosan megfordul. Amint a munkaerő normalizálódni kezd, és a csökkentett munkaidős programok lezárulnak, a munkanélküliségi ráta várhatóan a 2020. első negyedévi 7,3%-ról 2021-ben 9,5%-ra emelkedik, majd 2022-ben 8,8%-ra csökken, amint a gazdaság helyreáll. Ez azt feltételezi, hogy a munkahelyvédelmi programok nagyrészt sikeresek a rövidített munkaidőben dolgozók megtartásában, és a programokból kikerülők csak korlátozott számban válnak munkanélkülivé. Míg a foglalkoztatásnak a dolgozói létszámban kifejezett csökkenését a csökkentett munkaidős programok széles körű igénybevétele számos országban enyhítette, a ledolgozott munkaórák száma várhatóan sokkal erőteljesebben csökkent a második negyedévben, ami azt tükrözi, hogy sok embert foglalkoztattak ugyan, de ezek jóval rövidebb ideig dolgoztak. Ezt követően a ledolgozott munkaórák száma várhatóan gyorsabban nő, mint a foglalkoztatottaké, ahogy sokan visszaállnak a normálisabb munkarendre.

Az egy foglalkoztatottra jutó munkatermelékenység a prognózis szerint 2020-ban csökken, majd a vizsgált időszak folyamán ismét javul. A meredek kibocsátáscsökkenés és a rövidített munkaidős programok intenzív alkalmazása az euroövezet országaiban 2020 első felében az egy főre jutó munkatermelékenység jelentős csökkenését vetíti előre. A mutató az előrejelzések szerint az év második felében élesen átfordul az ellentétes irányba. Ezzel ellentétben az egy ledolgozott munkaórára eső termelékenység növekedési pályája a járvány során sokkal visszafogottabb, mivel az összes ledolgozott óraszám várhatóan szorosan követi a GDP alakulását. 2021 második felétől az előrejelzések szerint a munkatermelékenység nagyjából stabil növekedési pályát fog követni.

Az eurorendszer szakértőinek 2020. júniusi prognózisával összehasonlítva a reál-GDP növekedésére vonatkozó prognózist 2020-ban felfelé módosítottuk, az előrejelzési időszak többi részében pedig nagyrészt változatlanul hagytuk. A 2020-as reál-GDP-növekedést felfelé korrigáltuk, főként a második negyedévben mért vártnál jobb eredmény miatt. Ezután számos kedvezőtlen tényező negatív hatással van a növekedésre. Ezek közé tartozik az euroövezetnek a 2020. harmadik negyedévtől kisebb külső kereslete, az euro közelmúltbeli felértékelődése nyomán az euroövezeti export versenyképességében tapasztalható romlás, valamint a magasabb olajárak. Az említett tényezők lefelé mutató hatását nagyrészt ellensúlyozzák az EKB által 2020 júniusában bejelentett monetáris politikai intézkedésekhez kapcsolódó pozitív hatások, a további fiskális ösztönzők és az NGEU helyreállítási alaphoz kapcsolódó bizalmi hatások.

3 Árak és költségek

A HICP-infláció várhatóan a 2020-as 0,3%-ról 2021-ben 1,0%-ra, 2022-ben pedig 1,3%-ra emelkedik (lásd 2. Ábra). A 2020-as alacsony teljes inflációs ráta a következőknek tudható be: különösen a HICP-ben foglalt energiaárak erőteljes csökkenésének a Covid19-világjárvány kitörése óta bekövetkezett olajár-csökkenés nyomán, az euro felértékelődésének, valamint Németországban a hozzáadottérték-adó csökkentésének, amely 2020 júliusában kezdődött és hat hónapra szól. Annak ellenére, hogy az olajárak az elmúlt hónapokban részlegesen javultak, a HICP energiainflációja 2020-ban várhatóan nagy negatív hozzájárulást tesz a teljes inflációhoz. Az előrejelzési időszak fennmaradó részében az olajárak feltételezett emelkedése és a környezetvédelmi adók emelkedéséből eredő bizonyos felfelé irányuló hatások a HICP energiainflációjának emelkedésére utalnak. A Covid19-járvány kitörése miatt 2020 áprilisában a HICP-vel mért élelmiszerár-infláció átmeneti megugrása után a havi élelmiszerárak már májusban mérséklődtek, mivel a korlátozó intézkedések enyhültek, és a kínálati korlátok csökkentek. Az éves élelmiszerár-infláció az év folyamán várhatóan csökkenni fog, mielőtt az időszak hátralévő részében fokozatosan növekedésbe kezdene.

Az energia- és élelmiszerárak nélküli HICP-infláció 2020-ban várhatóan átlagosan 0,8%-ra mérséklődik, mielőtt 2021 második felében emelkedni kezdene. Az elkövetkezendő hónapokban a dezinflációs hatások várhatóan széles körben fogják érinteni a szolgáltatás- és árupiaci árakat, mivel a vírus terjedésének megfékezésére irányuló intézkedések továbbra is visszafogják vagy gátolják a keresletet. A gyenge keresletből és Németországban a hozzáadottérték-adó csökkentéséből eredő, lefelé irányuló nyomást várhatóan csak részben ellensúlyozza az a felfelé irányuló ár- és költségoldali nyomás, amelyet például a globális értékláncok megzavarásából, a közösségi érintkezést korlátozó intézkedésekből és a kínálat csökkenéséből eredő, még mindig fennálló kínálati oldali zavarok és hiányok eredményeznek. Középtávon az energia- és élelmiszerárak nélküli HICP-infláció várhatóan fokozatosan emelkedni fog, mivel a gazdaságélénkítés előrehaladásának kapcsán a növekvő keresletből eredő, felfelé irányuló ároldali nyomás – az euro felértékelődésének lefelé irányuló hatása ellenére – várhatóan fokozódni fog. Ami a kínálati oldali tényezőket illeti, míg a világjárványhoz kapcsolódó kedvezőtlen kínálati oldali hatásokból eredő, felfelé irányuló nyomás csökken, a vállalatok kilépése egyes piacokon a ciklikus javuláson túl is feltornázhatja a haszonkulcsokat. A feltételezett olajár-emelkedésből eredő közvetett hatások is hozzájárulnak a trendinfláció élénküléséhez. Végezetül a német héakulcs csökkentésének visszavonása miatt bekövetkező, felfelé mutató bázishatások 2021 harmadik és negyedik negyedévében felfelé irányuló hatással lehetnek a trendinfláció éves rátáira.

Az egy munkavállalóra jutó jövedelem növekedése a prognózis szerint a közeljövőben negatív lesz, de 2021-ben a gazdasági teljesítménnyel párhuzamosan javul, majd 2022-ben körülbelül 2%-os növekedési rátát mutat. Az egy munkavállalóra jutó jövedelem 2020 második negyedévében jelentősen csökkent, ami az egy munkavállalóra jutó munkaóráknak a kijárási korlátozások során tapasztalt számottevő és hirtelen csökkenését tükrözi, valamint azt, hogy a legtöbb országban a csökkentett munkaidős foglalkoztatási programok által okozott jövedelemveszteséget csupán részlegesen ellensúlyozták. Ugyanakkor az egy munkavállalóra jutó jövedelem alakulása eltúlozza a munkajövedelem veszteségét, mivel több országban is az állami támogatást nem egy munkavállalóra jutó jövedelemként, hanem transzferként tartják nyilván. A vesztegzár-intézkedések megszűnése után az egy munkavállalóra jutó jövedelem várhatóan újra emelkedni fog, bár nem éri el a korábbi szintet, majd az előrejelzési időszak fennmaradó részében fokozatosan emelkedni fog.

Az előrejelzések szerint a fajlagos munkaerőköltségek növekedése az előrejelzési időszakban erőteljes ingadozásoknak lesz kitéve, ami a munkatermelékenység növekedésének hirtelen mozgásait tükrözi. A munkatermelékenység csökkenése 2020 második negyedévében jelentősen megemeli a fajlagos munkaerőköltségeket amiatt, hogy a GDP a foglalkoztatásnál nagyobb mértékben esett vissza. A munkatermelékenység ezt követő helyreállása a fajlagos munkaköltségek erőteljes csökkenését vonja maga után. A válsággal kapcsolatos volatilitástól eltekintve a fajlagos munkaerőköltségek várhatóan nagyjából oldalirányban fognak mozogni.

A haszonkulcsok várhatóan nagyjából ellensúlyozzák a fajlagos munkaerőköltségek erős ingadozását az előrejelzési időszakban. Ennek eredményeként valószínűsíthető, hogy a második negyedévben bekövetkezett visszaesés után jelentős mértékben visszatérnek az eredeti szint felé. 2021 második felében némi mérséklődést követően a fajlagos nyereség az előrejelzési időszak vége felé várhatóan meghaladja a válság előtti szintet, miközben a fajlagos munkaköltségek szinte nem gyakorolnak felfelé irányuló nyomást.

Az importárak 2020-ban várhatóan markánsan csökkennek, de 2021-ben és 2022-ben újra elindulnak kicsit felfelé. Ezt a pályát jelentősen befolyásolják az olajármozgások, amelyek esetében a határidős futures görbe múltbeli hanyatlásai és meredeksége jelentős negatív növekedési rátát jeleznek 2020-ban, majd 2021 második negyedévétől és 2022-ben pozitív éves ráták várhatók. A 2021-től pozitív importár-inflációs ráta szintén a felfelé ható ároldali nyomást tükrözi, amely az olajon kívüli nyersanyagárakból és általánosabban a globális áremelkedési trendekből származik. Ezzel szemben az euro közelmúltbeli felértékelődése a teljes előrejelzési időszak alatt lefelé irányuló nyomást gyakorol az importdeflátorra.

Az eurorendszer szakértőinek 2020. júniusi előrejelzéseihez viszonyítva a HICP-inflációs prognózis 2020-ban változatlan, 2021-re felfelé módosult, 2022-re pedig nem változott. Mivel az olajárak a közelmúltban szintén euróban kifejezve elkezdtek emelkedni, a HICP energiainflációját 2020-ra és 2021-re felfelé módosítottuk, viszont 2022-re lefelé, figyelembe véve az eurorendszer korábbi szakértői előrejelzéséhez képest laposabb határidős futures görbét. Ezzel szemben a HICP-vel mért élelmiszerár-infláció 2020-ra lefelé módosult, ami a Covid19-válsághoz kapcsolódó emelkedést követően az év második felében a korábban vártnál gyorsabban mérséklődő élelmiszeráraknak tudható be, és 2021-re és 2022-re csak kis mértékben módosult lefelé. Az energia- és élelmiszerárak nélküli HICP-inflációs prognózist 2020-ra lényegében változatlanul hagytuk, mivel Németországban az év második felében bekövetkezett átmeneti héacsökkentés hatását nagyjából ellensúlyozzák a közelmúlt erősebb tényleges adatai. Ezt követően azonban felfelé módosítottuk, mivel az effektív euroárfolyam felértékelődésének lefelé irányuló hatását bőven ellensúlyozza az az együttes felfelé irányuló hatás, amelyet a német héacsökkentés 2021-es visszavonása, az erősebb olajárak közvetett befolyása, valamint az erősebb gazdasági teljesítménynek és a munkanélküliség csökkenésére irányuló előrejelzés alkot. Utóbbi részben az EKB 2020 júniusában bejelentett monetáris politikai intézkedéseinek és az egyéb fiskális élénkítések hatásának tudható be.

4 A fiskális helyzettel kapcsolatos várakozások

A Covid19-válság makrogazdasági hatásának mérséklésére irányuló költségvetési támogatás 2020-ban továbbra is jelentős, és az eurorendszer szakértőinek 2020. júniusi prognózisán túlmenően további ösztönzőket is fontolóra veszünk az alapforgatókönyvben. A fiskális alapállás^[3] értékelésünk szerint 2020-ban jelentősen expanzívnak tekinthető. Ezt főként az összes euroövezeti ország által a pandémiára adott válaszként hozott, rendkívüli költségvetési intézkedések támasztják alá. Az euroövezet egészét tekintve a GDP mintegy 4,5%-át teszik ki ezek az intézkedések, amelyek többsége alatt a vállalatoknak és háztartásoknak biztosított transzferek és támogatások formájában történő további kiadásokat kell érteni, beleértve a csökkentett munkaidős foglalkoztatási programok (STWS) keretében történő kiadásokat is. Az eurorendszer szakértőinek 2020. júniusi prognózisán túlmenően a Covid19-hez kapcsolódó további, a GDP 1%-át kitevő intézkedéseket építettünk be a 2020-as alapforgatókönyvbe, főként transzferek és támogatások formájában.

A költségvetési támogatások a jelenlegi előrejelzések szerint 2021-ben nagymértékben csökkeni fognak, viszont kevésbé, mint amennyire azt az eurorendszer szakértőinek 2020. júniusi prognózisa előrejelezte, mivel egyes intézkedéseket meghosszabbítottak, és 2021-re egyéb új csomagokat is elfogadtak. A fiskális feltevések zárónapjának időpontjában hatályos, a kormány által jóváhagyott vagy jogszabályba foglalt intézkedések alapján a világjárványhoz kapcsolódó intézkedések többsége ideiglenes, és 2020 végén lejár. Következésképpen a 2021-es fiskális alapállás jelentős szigorítást mutat. Azonban az alapforgatókönyv a 2020. júniusi szakértői prognózishoz képest 2021-re több ösztönzést irányoz elő, amelynek egy része ideiglenes.

Az euroövezeti költségvetési hiány és az adósságmutató 2020-ban várhatóan nagymértékben emelkedik, 2021-ben és 2022-ben pedig némileg csökkenni fog. A költségvetési hiány 2020-as növekedése a rendkívüli költségvetési intézkedésekből és a negatív ciklikus komponensből ered, amely a makrogazdasági környezet romlását tükrözi. A 2021-es javulás elsősorban a fiskális szükséghelyzeti intézkedések részleges megszüntetéséhez, valamint a kevésbé káros ciklikus elemhez kapcsolódik. Az, hogy az adósságráta 2020-ban a GDP több mint 100%-ára emelkedett, a kamatláb és a növekedés közötti adósságnövelő különbözetnek (hógolyó-hatás) és a magas elsődleges hiánynak tudható be. A folyamatos elsődleges hiányból származó adósságnövelő hozzájárulást 2021–22 során bőven ellensúlyozza a kedvező hógolyó-hatás, aminek eredményeként az euroövezeti adósságmutató némileg csökken. Az eurorendszer szakértőinek 2020. júniusi prognózisával összehasonlítva az euroövezetre vonatkozó fiskális prognózisok magasabb költségvetési hiányt jeleznek a 2020–21 közötti időszakban, főként a ciklikusan kiigazított egyenleg lazítása miatt. Ezt a jobb ciklikus komponens és a némileg alacsonyabb kamatok részben ellensúlyozzák, amelyek a kedvezőbb pénzügyi feltételezéseknek tudhatók be. Az adósságrátát főként a kamatláb és a növekedés közötti kedvező különbözet miatt lefelé módosítjuk.